중앙은행의 매수 성향, 미 달러화 환율, 금리, 인플레이션 등의 수요 측면 요인들은 대개 금·은 시장의 흐름을 좌우하곤 합니다. 이 때문에 가격이 결정되는 과정에서 똑같이 중요한 역할을 하는 공급 측면의 역학 관계는 종종 가려지기 마련입니다.
최근 몇 년간 두 금속에 대한 투자 수요가 급증했음에도 불구하고, 채굴 공급량은 정체되거나 감소했습니다. 금 채굴 공급량은 2017년 1억 600만 트로이 온스로 정점을 찍은 이후, 현재까지 약 10% 감소한 9,680만 트로이 온스를 기록하고 있습니다(자료 1). 마찬가지로, 은 채굴 생산량 또한 2016년 8억 7,330만 트로이 온스로 정점을 기록한 뒤 7억 9,770만 트로이 온스로 약 9% 하락했습니다(자료 2).
자료 1: 2017년 정점 이후 10% 감소한 금 채굴 생산량
자료 2: 10년 전 정점 이후 9% 감소한 은 채굴 생산량
물가 상승률을 반영한 실질 금 가격은 '금 통화 공급량(Gold money supply)'의 증가율과 대략 역의 상관관계를 보입니다. 여기서 금 통화 공급량이란 가치 저장 수단이나 금융 자산 등으로 기능하는 전 세계의 실물 금의 총량을 의미하며, 당해 연도 채굴 생산량을 기존에 채굴된 금의 유통 공급량으로 나누어 계산합니다(자료 3). 역사적으로 공급 증가율이 빠른 시기는 금 가격이 하락하는 시기와 일치하는 경향이 있으며, 반대로 금의 유통 재고가 천천히 증가하는 시기는 가격이 높은 시기와 상관관계를 보였습니다.
자료 3: 금 가격과 역의 관계를 보이는 금 공급 증가율
개별적인 가격 관계를 넘어, 금과 은 시장은 채굴 공급 측면에서 매우 흥미로운 방식으로 상호작용합니다. 이를 명확히 하기 위해 우리는 간단한 계량경제학 모델을 사용하여 금과 은의 채굴 공급 연간 변화율을 양 금속의 실질(인플레이션 조정) 가격 연간 변화율과 회귀 분석해 보았습니다.
분석 결과에 따르면, 채굴 공급 증가는 두 금속 가격 모두에 부정적인 영향을 미치지만, 금 채굴 공급의 변화가 은 채굴 공급의 변화보다 가격에 훨씬 더 큰 영향을 미치는 것으로 나타났습니다(자료 4). 1978년부터 2026년까지 평균적으로, 다른 모든 조건이 동일할 때 금 채굴 공급이 1% 증가하면 금 가격은 약 1.70% 하락하고 은 가격은 2.78% 하락하는 것으로 추정되었습니다. 반면, 은 채굴 공급이 1% 증가하면 금 가격은 약 1.24%, 은 가격은 0.79% 하락했습니다. 또한, 1978년 이후 금과 은의 연간 채굴 공급 증가율 간의 상관계수는 약 0.11로 매우 낮다는 점을 지적할 필요가 있습니다. 따라서 본 회귀 분석 결과에서 다중공선성(Multicollinearity)으로 인한 통계적 오류나 왜곡 문제는 존재하지 않는다고 볼 수 있습니다.
자료 4: 상대 자산의 채굴 공급 증가에 하락(부정적) 반응을 보이는 금과 은
우리의 회귀 모델에 따르면 금 가격과 은 가격의 연간 변동 중 39%는 금과 은 채굴 공급의 변화만으로 설명할 수 있습니다.
두 금속 중 금이 더 강력한 영향력을 행사한다는 사실은 구조적으로 지극히 당연한 결과입니다. 전 세계 은 채굴량이 연간 약 8억 트로이 온스에 달하는 반면 금은 9,700만 트로이 온스에 불과하지만, 금 가격이 은의 60배에 육박하기 때문에 실질적인 경제적 가치는 금이 압도적으로 크기 때문입니다. 실제로 2026년 6월 초 시세를 기준으로 계산해 보면, 연간 금 채굴 생산액은 4,360억 달러 규모에 이르는 반면, 은은 약 600억 달러 수준에 그치고 있습니다.
금의 경제적 가치가 은의 약 7.2배라는 사실은 금이 시장에서 지배적인 영향력을 갖는 두 가지 핵심 요인 중 하나입니다. 두 번째 요인은 그 용도에서 기인합니다. 여러 면에서 금과 은은 완전히 다른 자산입니다. 은은 전자제품, 배터리, 태양광 패널 등 광범위한 산업적 용도를 가지며, 역사적으로는 사진 분야에서도 사용되었습니다(자료 6). 대조적으로 금은 산업적 용도가 비교적 적습니다. 두 금속이 접점을 이루는 분야는 보석 및 투자 시장입니다(자료 5).
자료 5: 전 세계 금의 주요 용도(보석 및 투자 중심)
자료 6: 은의 다각화된 주요 용도(보석, 투자 및 산업 활용)
우리가 1차 분석에서 '2차 공급(재활용 공급)'을 제외했다는 점을 들어 반론을 제기할 수도 있습니다. 실제로 2025년 기준, 재활용 소재는 전 세계 금 공급의 28%, 은 공급의 29%를 차지했습니다(자료 7 및 8). 그러나 흥미롭게도 2차 공급은 가격 하락을 이끄는 요인으로 작용하지 않는 것으로 나타났습니다. 당사의 통계 분석에 따르면, 2차 공급량이 늘어날수록 오히려 가격이 상승하는 '양(+)의 상관관계'를 보였습니다. 본질적으로 자산 가격이 오를수록 소재를 재활용하려는 경제적 유인이 더 커지기 때문입니다. 이는 시장 참여자들이 2차 공급을 새로운 하방 압력의 원천이 아니라, 이미 시장에 선반영된 물량으로 간주하고 있음을 시사합니다.
자료 7: 가격 상승세 속 전체 금 공급의 28%를 기록한 2차 공급 비중
자료 8: 2025년 기준 전체 은 공급의 29%를 기록한 2차 공급 비중
재활용(2차) 생산량은 가격 상승에 양(+)의 반응을 보이는 반면, 이들 자산이 실제로 소비되는 방식은 가격 변동과 뚜렷한 음(-)의 상관관계를 나타냅니다. 이는 금 구매자들이 가격에 극도로 민감하게 반응하는 보석 가공(주얼리) 시장에서 특히 두드러집니다. 반면 은의 경우 이러한 음(-)의 상관관계가 다소 덜한 편인데, 은 가격이 금의 극히 일부에 불과해 가격 변동률이 아무리 크더라도 은으로 만든 최종 제품의 가격은 여전히 비교적 저렴한 수준을 유지하기 때문입니다.
다른 부문들은 저마다 다양한 수준의 가격 탄력성을 나타냅니다. 치과용 금 수요는 가격 상승에 대해 강한 마이너스(-) 민감도를 보이며 둔화하고 있는데, 이는 치과 업계가 세라믹 소재로 빠르게 전환하면서 더욱 가속화되었습니다. 반면, 전자제품이나 중공업 분야, 그리고 태양광 패널에 투입되는 금과 은의 수요는 가격 변동에 훨씬 덜 민감한 것으로 나타났습니다(자료 9).
자료 9: 가격에 양(+)의 반응을 보이는 2차 공급 및 보석 가공 시장을 통한 금·은의 상호 연계성
결과적으로 금과 은 사이의 뿌리 깊은 구조적 연계성은 두 자산의 가격 상관관계에 고스란히 반영되어 있습니다. 1년 롤링(Rolling) 기준, 두 금속 간의 가격 상관계수는 2000년대 들어선 이후 줄곧 +0.8 안팎에서 형성되어 왔으며, 최저 +0.6에서 최고 +0.92 사이의 강한 양(+)의 상관관계를 유지하고 있습니다(자료 10).
자료 10: 2000년 이후 +0.6에서 +0.92 사이를 유지해 온 금·은 가격 상관계수
귀금속 시장은 태양광 및 전자제품 등으로 대변되는 은의 '매우 비탄력적인 산업 수요'와 금의 '화폐 및 사치품 수요' 사이에서 미묘한 균형을 유지하고 있으며, 두 금속은 상업용 주얼리 시장을 통해 서로 깊이 얽혀 있습니다. 당사의 계량경제학 모델링에 따르면, 공급 측면의 역학 관계는 연간 평균 가격 변동의 거의 40%를 설명할 정도로 상당한 설명력을 지니는 것으로 나타났습니다. 특히 금은 은보다 7.2배에 달하는 압도적인 경제적 규모의 우위를 바탕으로 이 관계의 든든한 중심축 역할을 유지하고 있습니다. 아울러 재활용(2차) 공급은 가격 하락을 유발하는 원인이 아니라 높은 가격 기조에 따른 결과물로 작용하므로, 시장 참여자들이 장기적인 시장 균형을 가늠하기 위해 반드시 모니터링해야 할 본질적인 공급 지표는 결국 '1차 채굴 생산량'입니다. 마지막으로, 최근 몇 년간 가격이 이토록 가파르게 상승한 배경에는 바로 이러한 채굴 공급량의 성장 정체가 자리 잡고 있습니다.
