2011년 봄·여름의 상황은 지금과 비슷한 부분이 있습니다.

• 예산안 처리 분쟁: 여당과 야당은 증가하는 연방정부 부채를 해결하기 위한 예산안 합의에 어려움을 겪었습니다.
• 부채한도 위기: 2011년 중반, 미국의 부채 규모는 의회가 정한 부채한도 상한에 가까워지고 있었습니다. 부도를 피하려면 한도 증액 승인이 필요했습니다. 양측이 교착 상태에 빠진 가운데, 미 재무부는 2011년 8월 2일까지 미국이 부도를 낼 가능성을 경고했습니다.
• 부도 가능성: 합의 조짐이 보이지 않는 가운데, 미국이 상환 의무를 다하지 못하고 부도를 낼 수 있겠다는 우려가 높아졌습니다. 이는 급격한 주식 조정장, 안전자산 선호에 따른 채권 투자 급증, 그리고 금 가격 급등을 촉발했습니다.
• 2011년 예산통제법: 2011년 8월 2일 의회는 부채한도를 상향 조정하고, 초당적인 “슈퍼위원회”를 구성해 재정적자 추가 감축 방안을 모색하며, 슈퍼위원회에서 합의에 이르지 못할 경우 미 연방정부 예산을 자동 삭감하는 이른바 '시퀘스터'를 시행하기로 했습니다.
• S&P의 신용등급 강등: 2011년 8월 5일, 신용평가사 S&P는 미국을 '부정적 관찰대상'에 포함시킨 이후 4개월 만에 미국의 장기 신용등급을 AAA에서 AA+로 강등했습니다. 당시 S&P는 미국 정치의 벼랑 끝 전술과 국가 차원의 부채관리 역량에 대한 우려를 강등 이유로 꼽았습니다. Moody's, Fitch 등 다른 신용평가사들은 계속 미국에 최고 등급을 부여하고 S&P의 결정에 동참하지 않아 논란이 이어졌습니다.

부도 가능성이 고조되고 신용등급이 강등되면 미 국채 가격이 하락하고 채권수익률이 상승했을 것으로 생각한 사람도 있겠지만, 결과는 그 반대였습니다(그림 1). 예산안 처리 위기가 발생하기 전, 2011년 2월 초 3.73%로 정점을 찍었던 미국 10년물 국채수익률은 7월 28일에는 이미 2.94%로 하락한 상태였습니다. 이후 9월 말까지 122bp 추가 하락해 1.72%를 기록했습니다. 30년물 국채수익률도 비슷한 하락폭을 보였습니다. 반면, 2년물 국채수익률은 2011년 2월 초 0.85%에서 9월 중순까지 최대 15bp 하락하는 등 변동폭이 크지 않았습니다. 국채수익률이 하락한 것은 주식시장에서 빠져나온 자금이 안전자산으로 몰렸기 때문입니다.

2011년 4월 말 고점부터 2011년 10월 초 저점까지, S&P 500®은 2009~2020년 강세장 기간 중에서 손꼽히는 가격 조정을 겪으며 19.4% 하락했습니다. Russell 2000이 29.6%, S&P MidCap 400이 26.6%, S&P SmallCap 600이 26.7% 하락하는 등 중소형주는 더 큰 타격을 입었습니다. 기술주 중심의 NASDAQ 100은 고점에서 저점까지 비교적 소폭인 16.1% 하락해 초과성과를 기록했습니다(그림 2).

이 기간 동안 다양한 섹터의 지수가 모두 하락했지만, 하락폭은 매우 다양했습니다. 가장 큰 타격을 입은 것은 지방은행, 금융, 보험 등 다양한 금융 관련 지수였습니다. 상대적으로 초과성과를 보인 섹터는 소비재(필수·임의), 정보기술, 의료, 소매, 유틸리티였습니다(그림 3).

금융 자산만 움직인 것은 아닙니다. 달러 가치에 의문이 제기되면서 금 가격은 2011년 7월 1일부터 8월 22일까지 온스당 1,482달러에서 1,890달러로 약 400달러(27%) 급등했습니다.

2011년과 2023년의 표면적 유사성에도 불구하고, 여전히 많은 차이점이 있습니다. 우선, 대통령과 하원의장 등 워싱턴의 주요 면면이 다릅니다. 따라서 이번에는 정치적 이벤트가 아주 다른 방향으로 전개될 수 있습니다. 둘째, 시장 반응은 이벤트의 전개, 투자자가 이벤트를 인식하는 방식, 시장의 배경 상황을 비롯해 많은 요인의 영향을 받습니다. 2023년 시장의 배경 상황은 2011년과 매우 다릅니다.

1) 채권 시장의 경우, 2011년은 연준이 금리를 0~0.25% 범위에서 유지하고 양적완화(QE)에 나서던 시기였습니다. 제로금리가 단기금리 상승을 제한했을 가능성이 높으며, 양적완화는 안전자산인 장기채를 향한 자금 유입을 촉진했을 수 있습니다.

2023년 상황은 거의 정반대입니다. 현재 연방기금금리는 4.75~5.00% 범위이며, 투자자들은 미 연준이 금리를 최대 5.00~5.25%까지 인상할 가능성을 상당히 높게 평가하고 있습니다(2023년 4월 14일 현재 CME Fed Watch Tool 기준 81.5%). 따라서 이번에는 2011년과 달리 연준이 필요에 따라 금리를 인하할 여지가 충분합니다. 이는 수익률곡선이 2011년 이맘때 양의 기울기를 보였지만 지금은 역전 상태인 이유를 부분적으로 설명할 수 있습니다. 또한 연준은 현재 양적긴축(QT)을 시행하는 중으로, 만기가 나중인 국채를 추가로 매입하지 않으면서 채권 포트폴리오가 자연스레 만기에 도달하도록 놔두고 있습니다. 본질적으로 양적완화와 반대입니다.

2) 오늘날 주식 밸류에이션은 2011년보다 훨씬 높습니다(그림 4). 2011년 4월 29일 시장이 고점에 도달했을 때 S&P 500 시가총액은 GDP 대비 79%였고, 2011년 10월 3일에는 62%까지 감소했습니다. 2023년 4월 14일 현재 S&P 500 시가총액은 GDP 대비 141%로, 2011년의 약 2배 수준입니다. 따라서 밸류에이션이 높아진 상황에서 하락폭이 커지는 전개를 쉽게 상상할 수 있습니다. 2011년에는 밸류에이션이 낮은 상태였지만 2023년에는 높은 밸류에이션이 매겨진 기술주에서 이 현상이 특히 두드러질 수 있습니다.

3) 2011년 인플레이션은 약 2%로 낮고 안정적이었으며(1994년 이후부터 2021년 1분기까지 그랬던 것처럼), 실업률은 약 9%로 매우 높았습니다. 현재 실업률은 3.5%, 근원 인플레이션은 5.6%로 여전히 연준 목표치를 크게 상회하고 있습니다. 이 상황에서 연준이 금리를 인하하거나 완화 정책을 편다면, 채권 투자자들을 분노에 빠뜨릴 가능성이 매우 높습니다. 이들은 예산안 논쟁과 관련된 완화 정책이 나올 경우, 연준이 인플레이션과의 싸움에서 한발 물러섰다고 받아들일 수 있기 때문입니다.

마지막으로, 2023년의 재정 상황은 2011년과 다릅니다. 2011년 예산안 논의 당시 연방정부 재정 적자는 GDP 대비 약 9.3%였으며, 연말까지 8%로 축소되는 추세에 있었습니다. 이후 경제가 성장하면서 2016년에는 적자가 GDP 대비 2.5%까지 감소했습니다. 특히 2012년 말 부시 및 오바마 전 대통령의 감세 정책이 만료된 것도 영향을 미쳤습니다. 2011년에 금리가 극도로 낮았고 부채상환 비용이 감소한 것도 적자 축소에 도움이 됐습니다. 연방정부가 단기채를 통해 제로에 가까운 비용으로 차입할 수 있었기 때문입니다.

2023년 3월 31일 기준 연방정부 재정 적자는 GDP 대비 7.1%로, 2011년보다는 작지만 빠르게 증가하고 있습니다. 2022년 7월부터 올해 3월까지 적자폭은 GDP 대비 4%에서 7.1%로 증가했습니다(그림 5). 금리 상승은 연방정부의 차입 비용 급증으로 이어졌습니다. 또한, 2011년 GDP 대비 87%였던 공공부채가 현재는 GDP 대비 113%에 달합니다.

요컨대, 2011년은 미 국채의 일시적 부도 가능성에 대한 시장의 반응을 살펴볼 수 있는 한 가지 데이터일 뿐입니다 당시 발생한 일련의 이벤트는, 대대적인 섹터 순환매를 비롯해 채권·주식 시장의 변동성이 크게 확대된 시기와 맞물렸습니다. 하지만 2011년에는 실제로 부도가 발생하지 않았던 만큼, 연방정부의 부채상환 실패가 현실화될 경우 시장이 어떻게 반응할지에 대한 로드맵을 얻을 수는 없습니다. 게다가 앞서 설명한 바와 같이, 2023년 초반의 거시경제, 재정 상태, 시장 상황은 2011년과 매우 다르며, 어떤 면에서는 변동성이 더 증폭될 것으로 보이기도 합니다.

부채한도 논쟁의 해결은 정치와 얽혀있는 복잡한 문제입니다. 기본적으로 양당 모두 2024년 대통령 선거와 국회의원 선거를 염두에 두고 있습니다. 부채한도 초과가 발생하면 누가 책임을 져야 할까요? 현재 하원 다수당인 공화당에는 경합 지역, 특히 북동부 지역에서 근소한 차이로 승리한 초선 의원이 많습니다. 부채한도 논쟁의 해결이 하원 의석을 어느 한쪽으로 기울게 만들 수 있을까요? 따라서, 주식, 채권 금 투자자들은 앞으로 몇 달 동안 정치권의 동향을 더 면밀히 지켜보게 될 것입니다. 그리고 그 동향은 빠르게 방향을 바꿀 수 있습니다.