중동의 정치적 불안정에 따른 국제 유가 변동성 확대 뿐만 아니라 미국 연준의 리더쉽 부재가 장기화될 조짐을 보이고 있다는 점도 국채 시장에 불안감을 증폭시키는 요인입니다.

미 상원 틸리스 의원이 파월 의장에 대한 법무부의 수사가 끝날 때까지 인준 절차를 진행하지 않겠다고 선언하여 청문회 일정도 잡지 못하는 상황입니다. 민주당 또한 연준의 독립성 침해를 이유로 청문회 개최에 반대하고 있는 상황이기 때문에 임박한 파월 의장의 임기가 종료되면 누가 연준의 의사결정을 주도할지 불확실한 상황입니다.

따라서 당분간 인플레이션 우려와 연준 의장 임기 관련 불안이 지속될 가능성이 크기 때문에 채권 시장에 대한 방어적인 포지션이 필요한 상황입니다.

미국과 이스라엘이 이란을 공격한 이후 글로벌 금융시장의 변동성이 크게 확대되었습니다. 특히 국제 유가가 배럴당 $100를 넘나들면서 국제 유가 상승에 따른 인플레이션 우려가 다시 부각되고 있습니다. 국제유가 상승이 미국 물가지표에 반영되는 경로는 크게 세 가지로 분류할 수 있습니다.

그 중에서도 가장 직접적인 전달 경로는 원유 정제 제품인 휘발유, 경유, 난방유와 같이 소비자가 직접 구매하는 소비자 에너지 가격의 상승입니다. 원유 가격은 휘발유 소매 가격의 약 50%를 차지하는 것으로 알려져 있으며 댈러스 연준의 실증 연구에 따르면 국제 유가 상승이 미국 소매 휘발유 가격에 100% 반영되는 시차는 4주에 불과할 정도로 짧습니다.

두 번째 경로는 원유를 생산 요소로 사용하는 다른 상품 및 서비스 가격이 상승하는 경로입니다. 가장 직접적인 영향을 받는 서비스업 분야는 운송업입니다. 항공유 가격 상승은 항공료 인상으로, 경유 가격 상승은 트럭 및 해운 운임 상승으로 이어집니다.

실제 국제유가 상승이 항공 운임으로 전이되는 시차는 1~2개월 수준으로 추정되며 육상 운송의 경우 1~2주에 불과할 정도로 전이 속도가 빠릅니다. 또한 원유 가격 상승은 석유 화학제품의 원료 가격 인상을 의미하기 때문에 플라스틱과 합성섬유를 포함한 2차 가공품의 가격 상승을 유발합니다. 아울러, 식품 가격에도 영향을 주는데 이는 농산품 생산에 필수적인 질소 비료의 원재료가 천연가스이기 때문입니다. 다만 2차 가공품 및 농산물 가격에 반영되는 시차는 2~3분기를 지나서 측정되기 시작하며 8분기 정도까지 가속화되는 양상을 보인다는 것이 세인트 루이스 연준의 분석입니다.

마지막으로 장기적이면서도 광범위한 경로는 임금과 기대 인플레이션을 압박하는 최종 단계입니다. 에너지 가격 상승으로 가계의 실질 소득이 감소하면 임금 협상 과정에서 더 높은 임금 인상을 요구하게 됩니다. 일본은행의 분석에 따르면 이 효과는 유가 상승이라는 초기 원인이 사라진 후에도 기대인플레이션 상승의 잔여 효과가 지속되며 상당기간 인플레이션에 영향을 줄 수 있습니다.

또한 대부분 국가의 정유업계가 과점 형태로 구성되어 있다는 점을 감안하면 국제유가 인상분을 휘발유 가격에 연동시키는 시차는 매우 짧지만 국제유가 하락을 연동시키는 시차는 더디다는 것을 경험적으로 알 수 있습니다. 이러한 비탄력적 가격 결정 구조에 의해서도 상당 기간 인플레이션 상승 요인으로 작용할 수 있습니다. 미국 연준의 2024년 연구에 따르면 러시아-우크라이나 전쟁에 따른 국제유가 급등은 발생 직후 1분기 동안 CPI를 연율 기준 +0.93%p 상승시켰으며 그 여파는 최대 2년이 지난 시점까지 거시경제 전반의 비용 구조에 영향을 주었습니다.

물론 과거와 달리 미국이 원유 순수출국이라는 점과 가계 지출에서 에너지가 차지하는 비중이 1984년 10%에서 2024년 기준 5.7%로 축소되었다는 점을 감안하면 국제유가 상승의 인플레이션 효과가 과거 보다는 크지 않을 수 있습니다. 그러나 최근 2~3주 동안 확인할 수 있듯이 여전히 휘발유 가격은 중동의 불안한 정세를 반영하여 급등했고 인플레이션에 대한 우려도 확대되고 있습니다.

이에 따라 2월 말 기준 금리 선물 시장에서는 2026년 2회 이상의 기준금리 인하를 예상하고 있었지만 최근에는 최소 동결 또는 금리 인상을 반영할 정도로 국채 금리 상승이 나타나고 있습니다. 4월 임기 종료를 앞둔 파월 의장의 후임인 케빈 워시 지명자에 대한 인사청문회도 시작하지 못한 상황에서 중동발 국제 유가 상승은 직접적인 소비자 에너지 가격 상승으로 나타날 뿐만 아니라 인플레이션에 대한 기대를 상승시켜 통화정책의 방향을 전환시킬 수 있는 악재가 될 수 있습니다. 이러한 전망의 실현 가능성이 어느 때 보다 높아진 만큼 방어적인 관점에서 채권 자산을 바라볼 필요가 있습니다.

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