近期的美國經濟數據比起提供答案，提出的問題更多，因而帶來諸多的不確定性。
勞工部的數據互相衝突，可以解讀為美國增加了數十萬個新就業機會，或是減少了超過百萬個職位。取決於投資者對最新消費者物價指數（CPI）數據的解讀，通膨率可能依然居高不下，或是已經低於疫情前的水準。
聯準會近期公布維持利率的決定後，投資者做出的結論可能使他們與聯準會和目前的市場共識持相反立場。
今年到目前為止，固定收益和大型股投資者對數據的解讀相當正面，認為就業增長強勁、核心通膨率高於預期，利率交易者延後了對降息的預期（圖1），同時讓標普500指數®和納斯達克100指數®達到新高。
圖1：2024年迄今，固定收益投資者已經下修了降息預期
聯邦基金期貨1年和2年遠期價格的連續變動
資料來源：彭博專業服務（FDTRMID、FFZ15…FFZ25）、芝商所經濟研究部的計算
相較之下，羅素2000指數®小型股公司的投資者似乎對前景更不看好，認為規模較小的公司將陷入困境，而且經濟將開始迅速流失工作機會。
自從在2021年達到歷史高點後，羅素2000指數落後3個月期美國公債將近20%，而大型股則表現相當（圖2）。通常對長期高利率反應負面的黃金也已經達到新高。
圖2：小型股掙扎，大型股表現蓬勃
股票總回報指數與3個月期美國公債
資料來源：彭博專業服務（GB3、RU20INTR、SPXT、SPXEWTR及XNDX）、芝商所經濟研究部的計算
這感覺就好像引導固定收益和大型股投資者的數據，跟引導小型股和黃金投資者的數據不一樣。事實確實可能如此。就業和通膨報告都包含許多種資料數列——其中有許多方向相反。
根據來自勞工部的兩份領先就業報告，過去三個月來，美國經濟增加了超過70萬份工作，或者失去了將近150萬份工作。
主要針對中大型企業的機構調查顯示，美國非農數據過去三個月出現強勁成長，自12月初以來出現了708,000份新工作。此一增幅符合2010至2019年間的就業增長率，顯示美國勞動市場很健全。
相反地，同一期間的家戶調查顯示減少了147.4萬份工作（圖3）。家戶調查每月向6萬名美國人收集資訊，對大型雇主的聚焦程度較低。1990年代（也是小型股表現不如大型股的時期）家戶調查衡量的就業增長率同樣低於機構調查。
圖3：互相矛盾的數據集顯示美國增加了70萬份工作，或是減少了150萬份工作
總受雇人數：機構調查與家戶調查
資料來源：彭博專業服務（USHSHOUS與NFP T）
借貸成本的不同有可能是現今此一矛盾的成因。2020和2021年，殖利率（收益率）來到歷史低點時，許多大型公司以發行債券鎖定低廉的長期融資，而小型公司則主要是向銀行貸款。自彼時算起，利率已經上漲500個基點，甚至更多。此外，許多大型公司有足夠的現金，只要持有短期證券，每年就可以有5%的收益。
通膨方面，取決於投資者對業主等價租金（美國CPI的關鍵成分）分配的權重，可能會得出截然不同的結論。整體CPI包括了業主等價租金。3月份的核心通膨率為3.8%，意外高出預期，導致市場對降息的預期回落至符合聯準會的展望。
然而，通膨居高不下的主要原因來自業主等價租金，業主等價租金假設屋主向自己租賃房產。業主等價租金正以每年6%的幅度上升當中，約佔核心CPI的四分之一。若排除業主等價租金（歐洲即是如此），美國CPI就會變成1.9%，而不是3.2%。這表示核心CPI落在2.5%左右，與疫情前的常態相距不遠。這代表聯準會的實際利率落在3%左右，接近金融危機發生前18個月的水準。
聯準會是否反應過度，過度聚焦在核心通膨數據，而使貨幣政策過度緊縮了呢？債券市場並不這麼認為。債券市場預期聯準會利率將從目前的5.25%-5.50%漸進下修到3.75%。相較之下，黃金投資者期望的降息幅度可能比這要大許多。儘管黃金面對高利率時通常表現不佳，但近期金價來到歷史新高，可能顯示投資者預期聯準會未來將有更大幅度的降息動作。
解析美國經濟數據的投資人正根據各種情境管理風險前景：經濟過熱，通膨持續；就業強勁、通膨低的「金髮女孩」情境；1970年代式的停滯性通膨，又或者是典型衰退的初期階段。最終只會有一種情境成真。但就目前而言，光看數據，任何結論都有可能為真。
