概要
2025 年美國股市上漲 16%[1]，主要受人工智慧（AI）熱潮、強勁的消費支出，以及年底連續三次降息所帶動。展望 2026 年，投資人焦點仍將放在地緣政治緊張局勢的變化（從委內瑞拉、格陵蘭到伊朗），以及今年 5 月聯準會主席由鮑爾交接至沃許的過渡。同時，貿易政策不確定性、美國勞動市場與通膨情勢，以及美國期中選舉，也可能成為市場波動的潛在來源。
地緣政治波動如何影響市場波動？
任何地緣政治熱點的變化都可能影響市場情緒，並導致投資者策略性重新調整部位。這一點在 1 月已有明顯體現：以 7 日滾動基準衡量的 E-迷你標普 500 期貨選擇權 (ES) 短天期平值隱含波動率，因美國在委內瑞拉的行動而由 9.75% 升至 11.31% (+1.57%)；其後又因美歐在格陵蘭議題上的貿易緊張升溫，由 10.49% 升至 16.50% (+6.01%)（圖 1）。
附表1：**2026 年地緣政治事件與 ES 選擇權平值隱含波動率：涵蓋 3 月 26 日、6 月 26 日，以及自 2026 年 1 月 2 日以來按 7 天、14 天、30 天、60 天及 90 天滾動計算的到期日
一些投資者通過顯著轉向防禦性策略來對沖投資組合，另一些投資者則在新的地緣政治環境中尋求機會。事實上，投資人可依自身需求選擇不同到期期間的合約[2]，以配合特定的風險時間區間，並用於對沖不確定性。ES 選擇權市場在所有交易時段（美洲、歐洲／中東／非洲及亞太）皆提供接近全天候流動性，使市場參與者能持續進行風險管理。這種全球參與度確保各種到期期間的合約都能維持良好流動性，使投資者在不同時區事件即時發展時，仍能管理股票市場曝險，同時提升資本與營運效率。
ES 選擇權資料顯示投資者於 1 月初的保護性部位布局
隨著 2 月展開，回顧投資者在 1 月如何利用股價指數期貨選擇權進行布局具有參考價值。以下分析涵蓋短天期的 1 月與 2 月到期選擇權，以及 2026 年 3 月與 6 月到期合約。
市場行為從 1 月 2 日各期限普遍以「防護」為主的布局，逐漸轉變為截至 1 月 30 日時忽略短期風險、轉而追逐積極上行目標的交易型態。短期部位明顯偏向防禦，主要透過在較低履約價建立大量（賣權）避險。然而，當觀察期限延伸至 3 月與 6 月季週期時，市場情緒顯著轉向偏多，交易人開始布局指數突破 8000 點以上的上行目標。
1. 短期展望：防禦型與避險部位（1 月－2 月到期）
1 月初至 1 月中旬的資料顯示市場整體態度相當審慎。
- 大量避險：在深度價外 (OTM) 履約價出現大量賣權未平倉量 (OI) ，尤其集中於 5700、5850 與 6400，顯示市場參與者正積極防範指數大幅下跌的風險。
- 短期壓力區：買權未平倉量相對較低，在 7000－7100 區間形成「買權牆」，構成短期上漲壓力。
2. 2026年3月到期
當觀察焦點轉移至 3 月 20 日到期合約時，市場流動性增加，交易區間也隨之擴大。
- 波動率微笑結構：市場預期波動率將提高，或指數交易區間將擴大。
- 賣權結構：6400 與 6600 仍存在大量賣權集中，同時在 5300 可見深度尾端風險避險部位。
- 上漲布局：7300、7400 與 7500 履約價的買權未平倉量顯著增加。
3. 2026年6月到期：偏多預期
2026 年 6 月到期合約的資料顯示，截至 1 月 30 日市場情緒最為樂觀。
- 偏多布局：在觀察區間內，賣權未平倉量極少或幾乎不存在。
- 積極目標：買權未平倉量集中於 8000 與 8100。這顯示機構投資人或長期投機部位預期 2026 年上半年市場將持續且強勁上行。
附表2：ES 選擇權市場分析
2026 年 6 月投資人布局顯示市場仍存在隱憂
截至 1 月 30 日，6 月到期合約的市場布局顯示交易人正在 5000 履約價建立深度價外 (OTM) 賣權避險部位，以因應潛在市場波動。整體資料顯示，在 2026 年 1 月初地緣政治事件之後，機構投資人對下行保護的需求增加。另一方面，偏多投機部位則將目標設定在 7600－8000 區間。
附表3：2026 年 6 月 E-迷你標普 500 期貨 (ESM6) 選擇權履約價分布與未平倉量
在 2026 年僅過數週且近期市場事件頻繁的情況下，投資人需要能在美國與非美國交易時段即時調整市場觀點與曝險。
6 月 26 日平值波動率歷史上低於平均
進入 2026 年以來，我們觀察到 6 月到期平值隱含波動率再次低於其長期平均，目前水準與 2025 年大致相近。圖 4 顯示自 2010 年以來不同 6 月到期標普 500 選擇權的平值隱含波動率歷史。圖中同時呈現自 2010 年以來 6 月到期合約的平均值，以及 2025 年與 2026 年 6 月到期合約在相同期間的平值隱含波動率。任何地緣政治熱點的變化都可能影響市場情緒，並導致投資者戰術性地重新調整部位。2025 年上半年，貿易政策與地緣政治不確定性推升選擇權權利金與平值隱含波動率。在 2025 年 3 月至 4 月期間，當「解放日」（2025 年 4 月 2 日）宣布關稅政策後，6 月 25 日到期平值隱含波動率一度升至約 34%。隨著市場環境逐漸穩定，隱含波動率回落至約 15%，低於其長期平均區間 16%－19%。
附表4：自 2010 年以來 ES 6 月到期選擇權平值隱含波動率
ES 選擇權流動性結構
芝商所股價指數期貨選擇權提供接近全天候流動性與市場深度，協助市場參與者有效管理股票市場曝險。接近全天候交易使投資者能在事件發生與價格變動時立即採取行動，並利用美洲、EMEA 與亞太交易時段的深度流動性。
非美國交易時段的交易量近年顯著增加，尤其是在期貨選擇權市場。圖 5 與圖 6 顯示 E-迷你標普 500 期貨選擇權整體平均每日成交量 (ADV) 以及非美國交易時段（延長交易時段，ETH）的平均每日成交量。截至 2025 年 12 月，美國交易時段以外的股價指數期貨選擇權 ADV 已超過 200,000 口，占整體每日股價指數選擇權成交量約 16%，顯示全球機構投資人正逐漸採用全天候風險管理。
附表5：E-迷你標普 500 指數選擇權正常交易時段 (RTH) 年度 ADV
附表6：E-迷你標普 500 指數選擇權非美國交易時段 ADV (ETH)
資料來源：芝商所，2020 年至 2025 年年初至今年度資料，截至 2025 年 12 月
結論
今年可能成為波動性上升的一年，其背後原因是經濟與地緣政治因素交織所形成的複雜環境。股價指數期貨選擇權為市場參與者提供多元工具，以因應這樣的市場環境。無論是進行風險避險、創造收益，或布局波動率變化，這些工具都能讓投資人靈活調整交易策略。
參考資料
[1] 使用標普 500 指數衡量
[2] 近期市場對短天期與 0DTE（到期日為零天）選擇權的需求顯著增加
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