正如歷史上常見的情況，美國目前的財政政策與貨幣政策正朝著不同的方向發展。美國聯邦政府持續實施擴張性財政政策，維持約佔 GDP 5.7% 的龐大預算赤字；對於一個失業率處於歷史低點 4.2% 的經濟體而言，這樣的赤字水準異常偏高（圖 1）。
圖 1：考量到目前的失業率水準，預算赤字顯得偏大
相反地，貨幣政策仍維持在接近中性至略微緊縮的狀態，聯邦基金目標利率徘徊在核心通膨率之上（圖 2）。此外，聯邦基金期貨顯示市場預期在未來 12 到 24 個月內，利率傾向於可能升息而非降息（圖 3）。
圖 2：聯邦基金利率目前與核心 PCE 指數相當接近
圖 3：交易員認為升息的機率高於降息
財政部的運作空間
如果聯準會（Fed）對降息保持謹慎態度，美國財政部是否能透過其債務管理策略來獨立改變金融環境？儘管持續的赤字迫使美國財政部必須發行大量債務以資助政府運作，但財政部在債務期限方面仍保有廣泛的裁量權。他們可以選擇將債務發行集中在短天期的國庫券（T-bills）、中天期的國庫票據（Treasury notes），或是長天期的國庫債券（Treasury bonds）。
如果借款重心過度偏向短期債務，財政部的發債行為可能會在不依賴央行利率決策或資產負債表政策的情況下，創造出更寬鬆的金融環境。這種機制透過四個主要金融渠道運作：
1. 對抗量化緊縮
減少長天期債券的發行量，會縮減市場上存續期間（duration）的相對供給。供給減少可能會對債券價格產生上行壓力，並壓抑長天期殖利率。較低的長債殖利率會降低「期限溢價」，使得安全的長天期債券對投資人的吸引力下降，進而鼓勵資本配置到風險較高的資產，如股票和公司債。這種投資組合再平衡效應，直接抵銷了央行資產負債表收縮所帶來的緊縮壓力。
2. 錨定短期利率區間
國庫券供應量的增加會對短期市場殖利率造成暫時的上行壓力。在聯準會的「充裕準備金架構」（ample-reserves framework）下，短期利率由管理利率所錨定：即準備金餘額利率（IORB）和隔夜逆回購協議（ON RRP）機制。當國庫券殖利率略高於 ON RRP 利率時，貨幣市場基金會將資金從聯準會移出，轉而投資國庫券。此機制能防止短期利率衝高至聯準會的目標區間之上，且無需聯準會採取明確的干預措施。
3. 動員閒置流動性
貨幣市場基金（MMFs）在聯準會的 ON RRP 機制中存放了大量餘額，這些資金實際上是從私人市場撤出的「閒置資本」。提高國庫券發行量為貨幣市場基金提供了具吸引力的替代收益，將現金從央行的資產負債表中抽離，並使其直接重新進入私人金融市場流通。這一轉變擴大了銀行體系和附買回（Repo）市場的可用流動性。
4. 增強「類現金」抵押品的流動效率
短期國庫券（T-bills）的存續期間風險微乎其微。由於其本金價值在利率變動時波動極小，附買回協議（Repo）市場的貸方通常僅要求極低的折價（haircut）——對於 90 天以內的國庫券，折價率通常為 0%，而更長期的國庫券也很少超過 1%。因此，國庫券作為高度流動的現金等價物，在金融交易中作為優質抵押品迅速流通。相比之下，30 年期國債具有高存續期間風險（殖利率上升 100 個基點可能導致債券價格下跌 10% 至 15%），因此需要 3% 到 6% 的 Repo 折價。將發債供給從長債轉向國庫券，可以減少折價產生的摩擦成本，並提高整個系統的抵押品流動效率。
因此，任何旨在縮短美國國債存續期間的舉措，都可能被視為一種變相的寬鬆政策，並可能推升通膨預期。那麼，財政部正在這麼做嗎？答案並不明確。
評估近期發債數據
美國財政部是否在積極部署這一策略？根據所檢視的指標，經驗數據呈現出複雜的面貌。
衡量美國公眾持有的國債總平均到期日顯示出小幅收縮。平均到期日從 2025 年第二季的 72.00 個月降至 2026 年第二季的 70.67 個月。然而，從三年來看，平均可流通債務存續期間保持相對穩定，僅較 2023 年 74 個月的歷史峰值略有回落。此外，它仍處於歷史高點附近（圖 4）。
圖 4：美國可流通債務的平均到期日小幅下降
分析過去 12 個月的淨發行構成時，可以發現更明顯的轉變。國庫券的發行量明顯加速。在截至 2025 年 6 月的一年中，國庫券淨發行總額為 186 億美元（不到 GDP 的 0.1%）。到了截至 2026 年 6 月的一年，年度國庫券淨發行量擴大至 9,060 億美元（佔 GDP 的 2.9%）。除了正式的量化寬鬆（QE）時期（當時央行賣出國庫券以資助大規模購買長債）之外，這代表了有紀錄以來短期國債最快速的淨擴張之一。
同時，隨著正式的量化緊縮（QT）接近尾聲，長債銷售略有緩和。國庫票據（2 年至 10 年期）的淨發行量從截至 2025 年 6 月的 12 個月中的 1.03 兆美元降至截至 2026 年 6 月的 12 個月中的 9,880 億美元。同期國庫債券（期限長達 30 年）的發行量則從 4,570 億美元降至 4,170 億美元（圖 5）。
圖 5：隨著量化緊縮（QT）的結束抑制了長債供應，國庫券發行量大幅增加
結論
雖然總平均到期日指標僅顯示小幅下降，但相對於長天期票據和債券，國庫券淨發行量的急劇加速顯示財政債務管理目前正在為市場系統注入流動性。投資人若要評估債務結構是否正在產生隱性的貨幣寬鬆，應持續關注財政部的季度再融資公告、平均債務到期日的變化，以及美國財政部每月發佈關於公眾持有美國可流通債務構成的「精確到美分的美國公債總額」（Debt to the Penny）數據。
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