芝商所比特幣選擇權未平倉量 (OI) 顯示，市場風險趨避情緒明顯升溫，近期波動率已升至多年高點。然而，由於 3 月到期合約的 買權未平倉量大幅增加，顯示投資人可能正提前為價格反轉進行布局。
降低波動性
自 2025 年 10 月 6 日至 2026 年 2 月 6 日期間，比特幣價格修正約 50%。其中最劇烈的一段拋售發生在 2026 年 1 月 29 日至 2 月 6 日，價格由約 90,000 美元跌至約 60,000 美元。在此波行情高峰期間，市場不確定性反映在 25-Delta 隱含波動率 (IV) 上。2026 年 2 月 5 日，買權與賣權的 25-Delta IV 分別升至 75% 與 95%，創下自 2022 年以來最高水準。雖然 25-Delta 賣權 IV 之後已有所回跌，但相較於 2025 年平均 46% 的水準，目前仍處於偏高區間。
在 2026 年 1 月 29 日拋售行情開始之前，比特幣選擇權交易量曾大幅激增。這波激增顯示，在市場壓力升高期間，交易活動會加速向芝商所的流動性集中，尤其是在重大行情變動之前。值得注意的是，1 月 28 日是自 2025 年 2 月以來，芝商所加密貨幣選擇權產品交易量最高的一個交易日。
25-Delta 風險逆轉
25-Delta 風險逆轉 (RR) 是以買權與賣權隱含波動率之差計算，用以衡量市場在上行曝險與下行避險之間，願意支付溢價的相對程度。2026 年 2 月 5 日，RR 下降至 -19.34，為 2022 年以來最低水準。當 RR 深入負值區間時，代表市場對賣權的需求明顯高於買權，顯示交易員願意支付溢價，以對沖價格進一步下跌的風險。
此外，自 2025 年 8 月以來持續維持負值的 RR，也顯示市場長期偏好價格下跌風險的避險需求。雖然比特幣期貨價格與 RR 通常呈現正相關，但在 2025 年 6 月至 10 月期間，兩者曾出現明顯背離。在這段期間，儘管價格持續上漲，RR 卻一路走低。這顯示投資人更加重視未實現獲利的保護，而此類行為有時也可能成為價格逆轉的潛在訊號。
依到期日劃分的未平倉量
近期月份（2 月）合約的未平倉量大致均衡，賣權未平倉量約為 2.6 億美元，買權未平倉量約為 2.3 億美元。相較之下，在假設需求主要來自選擇權買方的情況下，3 月到期合約則呈現明顯偏多的結構：買權未平倉量約為 6.6 億美元，遠高於賣權未平倉量的 2.4 億美元。約 3：1 的買權與賣權比例顯示，投資人可能正在為第一季結束前的價格回升進行布局。然而，6 月到期合約則反映出較為審慎的市場情緒，其賣權未平倉量多於買權。
履約價分布
若依履約價分析未平倉量，可進一步觀察市場預期。目前賣權未平倉量主要集中在 60,000 至 90,000 美元區間，其中 60,000 與 80,000 美元履約價的未平倉量尤為顯著。比特幣現價約 70,000 美元，因此上述相當一部分避險部位已處於價內。
另一方面，在 110,000 至 220,000 美元區間，也出現大量價外 (OTM) 買權未平倉量。由於這些履約價與目前現貨價格距離甚遠，相關部位很可能反映賣出深度價外買權的策略。在此策略下，投資人透過賣出深度價外買權，利用較高的隱含波動率收取權利金，並在盤整或緩步回升的市場環境中創造收益。此外，80,000 美元買權履約價的未平倉量也相當集中，顯示此一價位可能成為市場多空雙方的重要關注區域。
結論
整體而言，目前芝商所比特幣選擇權市場呈現分歧的情緒。一方面，風險逆轉顯示市場仍具有明顯的風險趨避傾向，下行避險成本依然偏高；另一方面，3 月到期買權未平倉量的集中，以及價外買權的賣出策略，則暗示市場情緒可能逐漸轉向。在當前波動率仍處高檔的環境下，市場參與者似乎正一方面為趨勢反轉提前布局，另一方面透過收益策略降低持倉成本。
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