금과 은의 공급이 가격에 미치는 영향

  • 18 Mar 2021
  • By Erik Norland
  • Topics: Metals

금과 은에 대한 분석은 통화/재정 정책이나 미 달러와의 상관관계와 같은 수요 동인에 초점을 맞추는 경향이 있습니다. 예를 들어, 지난 12개월 동안 미국 연방준비은행(연준) 및 다른 지역 중앙은행들의 대차대조표 확대가 금과 은의 가격 상승에 기여했을 것으로 분석하는 기조가 일반적이었습니다(그림 1).

그림 1: 양적완화가 금 및 은 가격 상승에 기여했을 것

수요 요인이 중요한 것은 명백하지만, 귀금속 가격을 움직이는 동인으로서 공급 요인도 간과할 수 없습니다. 금과 은의 채굴량은 2016년 이후 감소해 왔습니다. 2020년에는 코로나 팬데믹으로 인해 수많은 광산이 폐쇄되어 금은광석 생산량이 감소했습니다. 귀금속 채굴량과 가격의 과거 상관관계를 고려하면 최근의 채굴량 감소가 가격 상승에 기여했을 수 있으며, 특히 은 생산이 최근 급격히 감소한 바 있습니다.

금과 은의 채굴 공급량은 시기에 따라 변동했습니다(그림 2 및 3). 1970년대에 금과 은의 채굴 공급량이 횡보하거나 감소했는데, 이 시기에 가격이 급등했습니다.  1980~1998년에 금 채굴 공급량은 두 배 이상 증가했는데, 이 시기에 금과 은 가격은 급락했습니다. 은 채굴 공급량도 같은 기간 동안 증가했으나 금보다는 증가 폭이 작았습니다. 해당 기간의 금 가격은 온스당 $835에서 $280으로 하락했습니다. 은 가격은 퍼센티지 기준으로 더 많이 하락했는데, 온스당 $50에서 무려 $4까지 폭락했습니다.

그림 2: 금 채굴 공급량이 2016년 이후 하락

그림 3: 은 채굴 공급량은 2016년 이후 가파르게 하락

금 채굴 공급량은 1998년부터 감소하기 시작하여 2009년이 되어서야 바닥을 찍었습니다. 1999년부터 2011년 사이에는 금 가격이 650% 폭등했습니다. 반면, 은 채굴량은 1998년부터 2009년까지 증가했는데, 연간 5억 트로이온스에서 거의 7억 트로이온스까지 증가했습니다. 그런데 채굴량의 증가세에도 불구하고 은 가격은 금 가격보다 많이 상승하여 1999년부터 2011년까지 930% 상승을 기록했습니다.

금의 채굴 공급량은 2009년에 증가했고, 2010년과 2011년에 소폭 감소했으며, 이후 2011년부터 2016년 사이에 20% 이상 증가했습니다. 이 기간에 은의 채굴량은 급증했고, 금과 은 모두 가격이 급락했는데, 2011년 최고치에 비해 은 가격은 무려 72% 하락했고 금 가격은 45% 하락했습니다.

2016년 이후로 금과 은의 채굴 공급량이 감소했으며, 특히 은 생산량은 급감했습니다. 금 가격은 2016년 초부터 상승하기 시작했습니다. 은 가격은 코로나 팬데믹 초기에 급락하여 2020년 초에 바닥을 찍었는데, 이후 3월부터 7월 말까지 150% 급등했습니다. 같은 기간 금 가격은 상대적으로 소박하게 40% 상승했습니다.

경제 전문가는 대조군 실험을 수행할 수 없기 때문에, 귀금속 가격에 대한 공급의 영향과 거시경제 환경의 영향을 분리하는 것은 어렵습니다. 1970년대의 공급 감소가 금과 은 가격의 급등을 유발했을까요? 브레튼우즈 고정환율 체제가 붕괴된 후 소비자물가 상승률이 높았다는 점을 고려하면, 채굴 공급이 가격 상승을 견인한 주된 요인이었다고 주장하기는 어렵습니다. 1970년대에 에너지, 산업용 금속, 농산품 가격이 함께 급등했다는 점을 생각하면 더욱 그러합니다.

마찬가지로, 1980년대와 1990년대의 채굴 공급량 증가는 긴축 통화정책 및 높은 실질금리와 같은 시기에 일어났습니다. 금 생산이 감소한 1998~2009년은 “기술주 붕괴” 관련 경기후퇴 및 글로벌 금융위기 기간과 겹치는데, 이 시기에는 금리가 제로 수준으로 인하되고 양적완화(QE)가 시작되었습니다. 그런데 2010년대에는 대조군 실험과 유사한 상황이 만들어졌습니다. 2010년부터 2016년까지 금과 은의 채굴량이 증가했는데, 미국, 유럽, 일본의 기준금리는 제로 수준에 머무르는 등 통화정책이 그대로 유지되었습니다. 미 연준이 양적완화 규모를 줄이기는 했지만, 금리 인상은 2016년 말이 되어서야 시작되었습니다.

2017년과 2018년에 미 연준은 금리를 인상했고 대차대조표를 축소하기 시작했습니다. 이 요인은 금 가격에 불리하게 작용하는 것이 일반적이지만, 해당 기간에 금 가격은 상승했습니다. 이는 채굴 공급량 감소가 가격에 미친 긍정적 영향이 미국 통화정책 긴축(8회의 금리 인상 + 대차대조표 축소)으로 인한 부정적 영향을 압도했음을 시사합니다. 2019년에 미 연준은 다시 완화적 기조로 돌아서기 시작했으며, 그 이후 코로나 팬데믹 기간에 다른 모든 국가의 중앙은행들도 완화적 통화정책을 펼쳤습니다. 이에 반응하여 금과 은 가격이 상승했습니다.

은과 금의 상관관계 양상

금과 은은 모두 귀금속으로 분류되고 일일 가격 움직임에서 높은 상관관계를 보이는 편이지만(그림 4), 가격과 최종 용도에는 큰 차이가 있습니다.

그림 4: 금-은 비율이 불안정한 상황에서도 높은 상관관계 유지

우선, 금 가격은 은 가격보다 훨씬 높습니다. 1985년 이래 금 1온스는 평균적으로 은 70온스에 상당하는 가치를 지녔으며(그림 5), 금-은 비율은 아래로 30, 위로 120 이상의 범위에서 움직였습니다.  이 사실이 의미하는 바는, 중량(온스) 기준으로 은 채굴량은 금 채굴량의 7~8배에 달하지만, 가격(달러) 기준으로는 금 채굴량의 가치가 은 채굴량의 9~10배에 달한다는 것입니다. 이러한 이유에서 금이 금-은 관계의 주도권을 쥐고 있습니다. 이를 통해, 금 채굴량이 감소하고 은 채굴량이 지속적으로 증가하던 1999~2009년에도 은 가격이 상승한 이유를 이해할 수 있습니다. 특히, 두 금속의 최종 용도가 어떻게 연관되어 있는지 살펴보는 것도 유용합니다.

그림 5: 지난 10년간 금-은 비율의 높은 변동성

금은 은보다 보석류에 더 많이 이용됩니다.  2020년에 채굴된 9천 5백만 온스의 금 중에서 1천 4백만 온스만이 전자제품 또는 기타 산업 분야에 활용되었습니다. 약 1백만 온스는 치과용으로 활용되었고, 나머지 8천만 온스는 보석에 사용되거나 금고에 골드바 형태로 보관되었습니다(그림 6) 한편, 은의 경우 약 40%만이 보석에 사용되며, 나머지는 전자제품, 전지, 사진, 태양열 패널, 기타 산업용으로 활용됩니다(그림 7).

그림 6: 금의 주요 용도: 보석류 및 투자 목적

그림 7: 은도 보석류에 쓰이지만, 금보다 용도가 다양함

금과 은은 보석류 및 투자시장을 통해 경제적 측면에서 연결되어 있습니다. 금이 더 비싸고 전체 금 생산분의 가치가 은 생산분의 가치에 비해 훨씬 크기 때문에 금은 행성, 은은 위성에 비유할 수 있습니다. 행성과 위성 모두 중력의 중심점은 동일하지만, 지배적인 위치에 있는 쪽은 행성(금)입니다.

1999년부터 2011년 사이에 그랬듯, 금 가격이 크게 상승하면 많은 소비자는 금 보석류의 가격을 부담스럽게 느낍니다. 하지만 은 가격은 만약 9~10배 상승하더라도, 원래 금 가격의 70분의 1수준에 불과하기 때문에 여전히 많은 고객이 은을 적절한 대안으로 생각할 수 있습니다.  따라서 금 보석류의 수요가 금의 가격 변동에 매우 민감하게 반응하는 한편, 은 보석류의 수요는 은의 가격 변동에 비교적 둔감하게 반응하는 것도 당연합니다(그림 8).

그림 8: 은 보석류 소비의 가격 민감도는 금 보석류에 비해 훨씬 낮은 수준

금과 은의 보석류 수요에 대한 가격 변동 민감도가 서로 다른 양상을 보인다는 점 외에도, 2차 공급에서 흥미로운 특성이 나타나는데, 2차 공급(재활용)은 금과 은의 가격 동인이 아닌 것으로 보인다는 점입니다. 시장은 이미 이러한 금과 은의 공급을 인지하고 있으며, 이미 가격에 반영한 것으로 보입니다. 실제로는, 귀금속 가격 상승이 기존에 공급된 귀금속의 재활용을 촉진하지만, 재활용 프로세스는 가격 하락 압력으로 작용하지는 않는 것으로 보입니다.

회귀분석을 수행하면, 한 해와 다음 해의 채굴량 변동이 금과 은 가격에 어떠한 영향을 미쳤는지 명확히 알 수 있습니다. 1970년대 중반부터 현재까지 45년에 걸쳐 측정한 결과, 한쪽 금속의 채굴량이 변동되면 금과 은 가격 모두에 영향을 미치는 것으로 보입니다. 평균적으로, 금 채굴량이 1% 증가한 경우 금 가격은 2.2% 하락했으며(검정통계량: -5.9) 은 가격은 3.1% 하락했습니다(검정통계량: -5.6). 은 채굴량이 1% 증가한 경우 금 가격은 평균 1.8% 하락했으며(검정통계량: -2.5) 은 가격은 1.7% 하락했습니다(검정통계량: -1.5)(그림 9). 마지막 검정통계량을 제외하고 모두 유의성에 대한 95% 신뢰구간 검증을 통과했습니다.

그림 9: 금과 은 모두, 금 또는 은의 채굴 공급량 변동에 대해 음(-)의 민감도를 가짐

결론

  • 채굴량은 금 및 은 가격 변동의 주요 동인입니다
  • 금 채굴량은 금과 은 가격에 상당한 영향을 미치는 것으로 보입니다
  • 은 채굴량은 금과 은 가격에 비교적 약한 영향을 미치는 것으로 보입니다
  • 귀금속 가격이 상승하면, 보석류 구매자는 금 가격을 부담스럽게 느끼지만, 은을 구매할 여력은 여전히 충분한 경우가 많습니다
  • 금과 은은 보석류 및 투자시장을 통해 경제적 측면에서 연결되어 있습니다
  • 경제적 가치가 더 높은 금이 금-은 관계의 주도권을 쥡니다.
  • 2차 공급/생산은 가격에 반응하는 것이지, 가격을 좌우하지는 않습니다

 

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저자 소개

에릭 놀란드는 CME Group 상무이사 겸 선임 이코노미스트입니다. 에릭 놀란드는 글로벌 금융시장의 트렌드를 추적하고 경제적 변수를 평가하며 CME Group과 그 사업전략 및 동 소속 시장의 투자자들에 대한 영향을 예측하는 경제 분석을 맡고 있습니다. 그는 또한 CME Group의 글로벌 경제 및 금융상황과 지정학적 상황에 대한 대변인 중의 한 사람입니다.

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