유럽 회복, 재정 정책에 달렸다

유로존의 경제 확장이 동력을 잃고 정체 상태에 빠졌습니다. 제조업은 4개월째 활동이 축소되고 있지만, 경기 침체의 징후로 보일 정도로 놀라운 속도로 축소되지는 않았습니다. 서비스 섹터는 계속 확장 중이지만, 2017년과 2018년보다 훨씬 느린 속도로 확장 중입니다. 프랑스를 제외한 대부분 유럽 국가는 취약한 연합 정부에 의해 통치되고 있는 실정이어서 정치 상황이 안정적이지 않습니다. 최근 EU 선거에서는 민족주의정당과 유로셉틱(유럽연합 통합 회의론자) 정당, 그리고 친유럽 진보주의자들이 전통적 중도우파와 중도좌파 정당에 타격을 입히며 의석 수를 늘렸고 가뜩이나 불확실한 정국을 전혀 개선하는 결과를 가져오지 못했습니다. 

그림 1: 뒤쳐진 것은 사실이나 유로존 실업률은 2008년 이후 가장 낮은 수준임.

이러한 상황이다 보니 자칫하면 유럽의 몇몇 긍정적인 징후를 간과하기 쉽습니다. 가령 실업률이 11년 만에 최저치를 기록하였고(그림 1) 미국 및 영국과는 달리 유로존 경제는 부채를 축소하고 있다는 긍정적인 신호가 그런 예에 속하겠습니다.  부채비율(공공 + 민간)은 2015년 GDP의 265%에서 작년 말 247%로 하락했습니다(그림 2). 같은 기간 미국의 총 부채는 GDP의 248%에서 250%로 증가했으며 영국 부채는 GDP의 252%에서 257%로 증가했습니다. 

그림 2: 미국 및 영국과는 달리 유로존 부채 수준은 하락 중임.

특히 아일랜드, 포르투갈, 스페인(그림 3), 오스트리아, 독일(그림 4)의 유로존 5개국의 부채 감소가 특히 인상적입니다. 이보다는 느린 속도지만, 벨기에, 핀란드, 그리스, 이탈리아 및 네덜란드의 부채 비율도 감소 중입니다.  프랑스의 부채 수준은 지난 2년 사이 안정세를 찾았습니다(그림 5 및 6). 

그림 3: 아일랜드, 포루투갈, 스페인이 가장 인상적인 부채 축소 성과를 거두고 있음.

이론적으로, 매우 낮은 금리와 부채 비율 하락이 맞물리면 재정 부양책을 개시하는 것이 맞습니다. 문제는 엉뚱한 국가가 이러한 정책을 시도하고 있다는 점입니다. 이탈리아의 경우, 가계 부채와 기업 부채가 매우 낮아 전반적인 부채 수준 또한 유로존 평균보다 낮지만, 정부 부채가 GDP의 132%에 달합니다.  이처럼 이탈리아 채권시장은 지난 12개월 동안 정부가 세금을 인하하고 지출을 인상할 경우 붕괴가 우려되는 국면을 유지해왔습니다.  그럼에도 불구하고 이탈리아는 대대적인 세제 개혁을 향해 나아가고 있는 것으로 보이며 채권시장은 이를 담담하게 받아들이고 것으로 보입니다.

그림 4: 독일과 오스트리아의 경우, 경기 부양 잠재력이 풍부하며 부채 수준이 너무 낮다는 주장이 나올 만한 수준임.

재정 부양책을 전개하기에 가장 좋은 상황인 독일은 아직 나서지 않고 있습니다. 독일의 공공 부채는 2018년 한 해 GDP의 65%에서 61%로 하락했고 2019년 첫 6개월 동안 계속 감소할 것으로 보이지만, 감세나 인프라 지출 확대 징후는 기미조차 없는 상황입니다. 마이너스 수익률로 최대 15년간 자금을 빌릴 수 있는 독일 정부가 노후화된 인프라를 개편하는 한편 30%에 이르는 법인세를 OECD 평균 수준인 23% 가까이로 조정하고 싶은 생각이 들기에 충분한 환경이라고 볼 수 있겠습니다.  독일은 브렉시트를 주장하는 영국으로부터 기업을 유치하고자 하면 개인 소득세율 인하도 고려할 수 있습니다.

그림 5: 벨기에와 핀란드의 부채 수준도 감소 중이며, 프랑스에서는 안정화되고 있음.

그림 6: 그리스, 이탈리아, 네덜란드 또한 부채가 감소 중임.

그날이 올 가능성이 있습니다. 최근 여론조사에서 독일 앙겔라 메르켈 총리의 CDU/CSU 연정과 연대 파트너인 SDP당의 인기가 급락하고 있는 것으로 나타났습니다(Figure 7). 이들은 현지 및 EU 선거에서 매우 저조한 결과를 얻었습니다. 잃은 인기를 회복하는 가장 빠른 길은 아마도 그린 에너지, 도로 및 철도와 같은 영역에 정부 투자를 늘리는 것이겠습니다. 더 나아가 당사가 아는 범위 안에서는 감세를 하여 인기를 잃은 정치인은 없었습니다. 차기 선거가 2021년 10월 24일 이전에 열릴 예정인 가운데 독일의 연정 정권은 차기 선거에서섬 서몰락을 막을 방법을 찾아야 합니다. 재정 흑자가 GDP의 2%에 달하고 최대 15년간 마이너스 금리에 차입이 가능한 상황인데다 노후화된 인프라와 경쟁력 없는 세율을 고려할 때 그들의 암울한 선거 성적에 대한 해결책은 너무 명백하지 않은가요?

그림 7: 누군가 CDU/CSU/SDP 연정에 세금을 인하하고 정부 지출을 늘리라고 조언하지 않을까요?

독일은 유로존 전체 GDP의 30%를 차지하는 국가이므로 독일에서 재정 정책을 완화하면 국경 너머 상당히 유익한 영향을 미칠 수 있습니다.  독일이 포퓰리즘 운동의 압력에 굴해 재정정책을 바꾸지 않을 경우, 다른 유럽 정부들이 직접 재정 부양책을 펼칠 가능성도 있습니다.  어떤 단일 국가도 독일이 미칠 영향력에 가까운 영향을 미치지는 못하겠으나, 유럽 여러 국가가 10년에 가까운 긴축 재정 정책을 끝내고 동시에 공공투자를 보다 정상적인 속도로 늘리는 정책으로 전환할 가능성이 큽니다.  경제가 회복됨에 따라 세율도 하락할 가능성이 있습니다.

ECB: 유럽중앙은행이 금리를 인상하여 통화 정책을 완화할 수 있을까요?

2014년과 2017년 사이에 대차대조표를 GDP의 20%에서 40%로 확대하고 5년간 마이너스 예금 금리 정책을 펼쳤음에도 불구하고 ECB는 놀랍게도 유로존의 근원 인플레이션을 1% 이상 높이는 데 실패했습니다(그림 8).  실제로 근원 인플레이션은 무려 16년 동안 목표치인 2%를 넘어서지 못하고 있습니다.

그림 8: 유로존의 근원 인플레이션율은 연 0.9%로 양적완화 및 제로금리 정책에도 불구하고 목표의 절반에도 미치지 못함.

유로존 경제가 침체된다면 과연 ECB가 무엇을 할 수 있을지 상상하기조차 어렵습니다.  ECB가 취할 수 있는 정책이 있다면 가장 직관적인 정책 중 하나는 아마도 금리 인상이 아닐까 생각됩니다.  ECB가 현재의 0% 대출금리를 큰 폭 인상하지 않은 채, -0.40% 예금 금리를 0%를 향해 인상한다면 이러한 조치는 유로존 은행에 일종의 세금으로 작용하고 있는 연간 75억 유로의 비용을 제거하는 효과를 가져올 것입니다.  은행의 ECB 예치금에 세금을 부과하는 것이 실제로 대출 창출과 더 빠른 경제성장을 촉진하는 효과가 있었다면 부채비율이 지금처럼 하락 추세에 있지는 않을 것이며, 성장률은 지금 수준보다 훨씬 높아야 마땅할 것입니다.

마리오 드라기 유럽중앙은행 총재는 10월 퇴임 전에는 이러한 마이너스 금리 실험을 포기하지는 않을 것으로 보입니다.  어쩌면 향후 몇 달 사이, 드라기의 후계자가 역사상 가장 이상한 통화 완화 정책이 될 금리 인상을 시도하게 될지도 모릅니다. 

미국에서조차도 2015년과 2016년 말의 처음 몇 차례 금리 인상은 성장에 피해를 끼치지 않았으며 단기 머니마켓이 보다 정상적인 기능을 할 수 있도록 허용함으로써 경제에 이익을 가져다 줬을 가능성이 있는 것으로 풀이됩니다.  유로존이 마이너스 금리 상태에서 벗어나는 시점에도 같은 상황이 일어날 수 있습니다. 

결론

  • 미국 및 영국과는 달리 유럽은 계속 부채를 축소 중입니다.
  • 독일과 다른 여러 국가가 재정 완화 정책을 펼칠 가능성이 커지고 있습니다.
  • ECB는 막다른 길에 몰려 있습니다.
  • 마이너스 금리로 인해 유로존 은행은 연간 75억 유로의 비용을 지불하고 있습니다.
  • ECB가 금리를 인상하면 오히려 통화 완화 정책이 됩니다.

 

부인 성명

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저자 소개

에릭 놀란드는 CME 그룹 상무이사 겸 선임 이코노미스트입니다. 에릭 놀란드는 글로벌 금융시장의 트렌드를 추적하고 경제적 변수를 평가하며 CME 그룹과 그 사업전략 및 동 소속 시장의 투자자들에 대한 영향을 예측하는 경제 분석을 맡고 있습니다. 그는 또한 CME 그룹의 글로벌 경제 및 금융상황과 지정학적 상황에 대한 대변인 중의 한 사람입니다.

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