개요
  • FTSE China H50은 2021년 들어 지금까지 미국 주식보다 부진함
  • 중국 주식은 평균적으로 미국 주식과 가벼운 양의 상관관계를 가짐
  • 막대한 기업 부채, 신용 스프레드 확대가 중국 주식에 부담이 될 수 있음
  • 원자재 비용 상승이 중국 시장에 부담이 될 수 있음
  • 중국은 미국이나 유럽보다 정부 및 가계 부채가 훨씬 적은 상태
  • 중국 주식은 미국 주식에 비해 약 절반의 밸류에이션 비율로 거래됨

2004년 이후 FTSE China H50 지수는 FTSE Emerging Markets Index 뿐만 아니라 S&P 500® 및 Russell 2000 등의 미국 지수와도 대체로 보조를 맞췄습니다(그림 1). 그러나 수익률 패턴은 다른 경우도 많았습니다.  FTSE의 홍콩 달러표시 지수로 측정한 중국 주식은, 2008년 글로벌금융위기까지 이어진 고성장 기간 동안 미국 주식보다 높은 성과를 기록했습니다.  2008~2015년의 중국 주식은 미국 주식에 비해 크게 부진했고, 2016년부터 2021년 초까지는 거의 유사한 성과를 보였습니다.

그림 1: 2004년 이후 다양한 주가지수 성과

중국 주식은 올해 들어 지금까지 미국 시장의 추세에서 다시 벗어나, 미국 주식이 계속 상승하는 상황에서도 20% 이상 하락했습니다.  이 차이의 배경으로 다음 몇 가지 요인을 떠올릴 수 있습니다. 

  • 중국 정부는 경제적 평등을 촉진하는 동시에 소비자와 노동자를 지원한다는 취지에서 강력한 독점금지법을 펼치기 시작했습니다. 
  • 중국 경제는 공식 GDP와 기타 지표(산업에 초점을 맞춘 리커창 지수 등)가 모두 둔화되었으며, 성장률은 5% 부근으로 하락했습니다(그림 2).
  • 중국의 몇몇 부동산 대기업은 재정적 어려움에 직면하여, 하이일드 회사채가 7월 9%에서 9, 10월까지 20% 이상으로 급등했습니다. 
  • 석탄과 천연가스 가격은 올해 두 배 이상 인상되어 중국 전력 공급망에 부담을 주었고, 일부 지역에서는 간헐적 정전이 발생했습니다.  에너지 가격은 이전에도 북미 지역보다 유라시아 지역에서 더 높았기 때문에, 석탄 및 천연가스 가격 상승은 미국 기업보다 중국 기업에 더 큰 타격을 주었습니다(그림 3).
  • 현재 중국에서는 대부분 백신을 접종했지만, 코로나19 확산과 관련된 지역별 봉쇄 및 기타 통제 조치가 가끔 발생합니다.
  • 글로벌 공급망은 여전히 험난한 상황으로, 중국에서 미국까지의 운송 비용은 여전히 코로나 이전 수준의 4배입니다.

그림 3: 최근 에너지 비용 상승이 유라시아 제조업체가 이미 비싸게 지불하던 가격을 더 끌어올림

또한, 중국 경제는 또한 글로벌 공산품 수요 증가 속 강력한 수출 성장 등 많은 강점을 가지고 있지만,  그 효과 중 일부는 원자재 비용 상승으로 상쇄되었습니다.  석탄 및 천연가스 가격 상승 외에도 중국 기업은 알루미늄, 구리, 마그네슘, 철강을 비롯한 많은 금속의 가격 급등에도 직면하고 있습니다.  식품 가격도 상승했습니다.  높은 원자재 가격에도 불구하고 중국의 인플레이션율은 여전히 낮은 수준입니다(그림 4).  그 결과, 미 연준, 영란은행, 기타 중앙은행이 긴축정책을 모색하는 상황에서도, 중국 은행은 더 완화적인 통화정책을 펼칠 수 있는 여력을 얻게 됩니다. 

그림 4: 크게 낮아진 중국 인플레이션율

더 완화적인 통화 정책은 중국 통화 가치를 약화시킬 수도 있습니다(관련 기사 참조).  주식 시장은 해당 국가의 통화가 약세를 보일 때 더 높은 성과를 기록하는 경우가 많은데, 해당 통화로 비용이 발생하는 기업에 경쟁 우위를 제공하기 때문입니다.

중국의 부채 수준은 2008년 이후 GDP의 140%에서 280%로 증가했습니다.  그러나 중국 정부의 부채는 GDP의 67% 수준으로, GDP의 100%를 초과하는 미국 및 유로존 등 다른 국가보다 훨씬 낮은 비율입니다.  중국 정부의 팬데믹 관련 재정 부양책은 GDP 대비 약 3% 수준으로, 다른 많은 국가에서는 10~25% 수준인 것과 비교됩니다.  따라서 중국 정부는 상대적으로 더 큰 차입 역량을 갖고 있으며,  국내 저축 규모도 매우 방대합니다.

중국은 미국 및 유럽 등에 비해 가계 저축률이 높고 부채는 상대적으로 작습니다.  이렇게 가계 부채 규모가 작으면 향후 중국 성장에도 긍정적으로 작용할 수 있습니다. 개인이 저축을 줄이거나 추가 소비자대출 또는 부동산담보대출을 더 적극적으로 받아들인다면, 소비 지출을 촉진하여 중국의 성장 원동력 가운데 수출 및 자본투자 의존도를 감소시킬 수 있습니다.

그런데, 중국의 부채 규모가 정말 두드러지는 곳은 비금융 기업 섹터입니다.  중국에서 해당 섹터의 부채는 GDP의 160% 수준으로, 유럽과 미국에 비해 약 두 배입니다. 방대한 기업부채, 경제 성장 둔화, 두 배로 뛴 하이일드 회사채 수익률이 맞물리면서 중국 주식의 부진한 성과에 기여했을 수 있습니다( 그림 5).

그림 5: 중국에서 정부 및 가계 부채 비율은 낮지만 기업 부채 비중은 매우 높은 편

단기 성과는 차치하고, 국제 투자자들은 중국 주식을 통한 분산 효과를 흥미롭게 바라볼 수 있습니다. 지난 수십 년 동안 중국 주식은 -0.45에서 +0.95 범위에서 미국 지수와 상관관계를 보였으며,  평균 상관계수는 약 +0.4였습니다(그림 6). 

그림 6: 중국 주식은 다른 시장과 가벼운 상관관계를 보임.

중국 및 미국 시장이 다른 양상을 보이면서, 시장 밸류에이션에도 큰 차이가 나타났습니다.  FSTE China 50은 2022년 실적 예상치를 기준으로 PER 11.76배에 거래되는데, 미국 주식시장의 절반 수준입니다(S&P 500 22.2배, Russell 2000 33.2배).  또한, 중국 주식은 미국 주식보다 훨씬 높은 배당 수익률을 제공합니다(FTSE China(H)50 2.27%, S&P 500 1.3%, Russell 2000의 1.07%). 

섹터 비중의 차이도 밸류에이션 차이에 영향을 미칩니다.  미국 증시에서는 기술주가 큰 비중을 차지하는 반면, 중국 증시에서는 금융 서비스 및 소비재 비중이 큽니다(그림 7).  밸류에이션의 차이가 서로 다른 섹터 비중, 경제적 과제, 통화정책과 함께 작용하여 향후 미국 및 중국 주식시장이 서로 다른 길을 가도록 만들 수 있습니다.

그림 7

산업 섹터

FTSE EMERGING MARKETS

FSTE CHINA (H)50 

Russell 2000

S&P 500®

기술

25.46%

3.17%

12.10%

27.78%

통신

3.75%

1.76%

1.95%

11.17%

의료

4.49%

7.10%

20.58%

13.03%

금융

19.37%

37.41%

14.63%

11.09%

부동산

2.77%

2.64%

6.98%

2.64%

임의소비재

16.14%

10.77%

15.26%

12.29%

필수소비재

5.75%

28.12%

2.98%

5.86%

산업재

6.17%

3.39%

14.53%

8.45%

원자재

7.22%

3.56%

3.65%

2.56%

에너지

6.44%

1.54%

4.59%

2.62%

유틸리티

2.44%

1.10%

2.73%

2.50%

출처: FTSE Russell, Bloomberg Professional (IMAP for SPX)

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