石油はイランとサウジアラビアについて不安になっていますか？

そして、なぜ石油は14％しか回復しなかったのでしょうか？なぜその後の取引セッションでフォロースルーがないのでしょうか？サウジアラビアの石油生産の半分が破壊された場合、それは1日あたり600万バレルの生産の損失となり、世界の総生産の約6％にあたります。過去の石油供給の混乱は、アラブの春の抗議行動がリビア政府を倒したときのように、非常に大きな反応を引き起こしました。その後、世界の供給が2〜3％減少し、価格が15〜30％上昇しました。1973年のアラブ石油危機により、世界の生産量が約6％削減し、価格が300％上昇しました。1979～80年のオイルショックにより、世界の供給が約4％減少し、価格が約200％上昇しました。

市場全体の反応がなかったことが、9月14日のドローン攻撃の驚くべき特徴ではありませんでした。ブレント・WTIスプレッドは吹き飛びませんでした。サウジアラビアの高硫黄原油生産量の半分がなくなったことを考慮すると、WTIのような軽質低硫黄原油ベンチマークよりもブレントを押し上げることが結果として期待されていたかもしれません（図2）。

アット・ザ・マネー（ATM）のボラティリティは、攻撃前の状態に戻っており、実際、2007年から2019年の範囲の中央値を超えていません（図3）。何かが不適当だと思われる唯一のヒントは、石油オプションの歪度でした。通常、アウト・オブ・ザ・マネー（OTM）は、同様のOTMコールよりも高いインプライド・ボラティリティで取引を行います。その関係は逆転しましたが、ほんの数日間であり、現在は正常に戻っています（図4）。

それでは、なぜ石油市場はこのような落ち着いた反応を示したのでしょうか？次のような可能性が考えられます。

• 市場は、この攻撃を一度限りの取引、一種の奇妙な現象とし、繰り返されないと考えました。それが正しいことを願っていますが、どうしてそれが確信できますか？
• 石油貯蔵量が少ない時期に発生した過去のオイルショックとは対照的に、石油貯蔵量は非常に高いままであり、一時的な供給ショックを吸収した可能性があります（図5）。
• 世界的な需要が弱い。中国、インド、日本、ヨーロッパ、中南米の多くで成長が鈍化しています。米国も同様に減速し始めている可能性があります。
• 米国の供給は急増を続けており、価格が1バレルあたり70〜100ドルに上昇した場合、さらに多くの米国製ガソリンが利用できるようになります。とはいえ、、米国はサウジの高硫黄原油と同じ施設で常に精製できるわけではない、軽質低硫黄原油を生産しています。

この最後の点は特に興味深いです。米国の石油供給量は増加していますが、その増加の大部分は1つの産油地から来ています。ペルム紀盆地です。他の地域で生産される石油はかなり衰えています。バッケンとイーグルフォードの生産は、2014年末に石油価格が暴落するまで急速に上昇していしました。それ以降、これらの地域の生産量が回復することはありませんでした。他の地域でも生産量が大幅に増加したところはありません（図6）。

この理由は簡単です。ペルム紀は、他の地域よりもオクラホマ州クッシングとテキサス州ヒューストンの石油ハブとのつながりが良好だからです。ペルム紀の中心地であるミッドランドからヒューストンまでの輸送費は、パイプラインでバレルあたりわずか2ドルです。対照的に、ノースダコタ州のバッケン地域から送られるのは、1バレルあたり約12ドルかかります（図7）。輸送コストの影響により、これらの地域の残りのリグの生産性は非常に高いままですが（図9）、ペルム紀以外の投資は2014年以降に崩壊しました（図8）。

原油価格が1バレルあたり70ドルから80ドルまで持続的に戻った場合、米国のさまざまな産油地で投資が急増し、米国の石油供給が大幅に拡大し、おそらく、中東で失われた生産の大部分を相殺できますが、永続的な紛争が発生します。米国の生産量が中東の生産量の減少を相殺するに足りるほど上昇したとしても、生産量を増加させるには何ヶ月もかかる可能性があります。例えば、2016年2月に原油価格が底を打ったとき、稼働中の石油掘削装置の数はその年の6月になるまで増加し始めませんでした。生産は2016年10月になるまで上昇し始めませんでした。価格の急激な変動から、バッケン、イーグルフォードなどの産油地域で生産の持続的な増加が行われるまでの間に最大8か月の遅れが生じる可能性があります。

そのため、サウジアラビアでの出来事に対する市場の反応は、米国の生産拡大の可能性に加えて、高水準の貯蔵量と需要の低さに関係していると思われます。とはいえ、サウジアラビアの石油インフラへの攻撃は、以前は理論的に考えられていた世界的な石油供給の脆弱性に対する懸念を明らかにしました。この数週間、市場は攻撃についてすでに忘れてしまっているように見え、今後さらに混乱が広がるおそれがあるというサウジアラビア皇太子ムハンマド・ビン・サルマーンの警告もほとんど無視されました。さらに、イラン以外では、供給を拡大するために多くのことができるOPEC諸国はほとんどなく、OPEC供給のほとんどは、依然として緊張が非常に高いペルシャ湾を通過しています。ここで疑問が提起されます。トレーダーはペルシャ湾の石油供給に対する脅威を十分に深刻に受け止めているのかと。

• 石油市場はサウジの石油施設に対するドローン攻撃に強く反応しましたが、価格の変動は、世界の生産の6％がなくなったことを考えると予想されるほど大きくありませんでした。
• 高い貯蔵量が、生産の損失による影響の一部を吸収した可能性があります。
• 中国、インド、日本、ヨーロッパの需要の低迷も市場の反応を弱めました。
• 米国の生産量が増加する可能性が、石油市場の上昇を抑えた可能性もあります。