中美貿易戰會否影響穀物和肉類市場?

當白宮宣佈向500億美元中國商品徵收關稅之後,中國威脅會向美國農戶進行報復。因此,我們有必要評估中國如何直接和間接影響農產品價格。從直接影響來看,中國是美國黃豆的主要買家。如果不從美國進口黃豆,中國可以購買阿根廷和巴西黃豆。中國也從美國進口小麥。如果不從美國進口,中國可以從俄羅斯和烏克蘭進口。雖然中國不再是美國玉米的重要出口市場,但美國的確向中國出口大量豬肉以及越來越多的牛肉。

如果中國通過對美國農產品強徵關稅來報復美國,美國農戶將處於不利地位,而其國外競爭對手將從中獲利。話雖如此,但農產品在很大程度上是可替代的。如果中國減少從美國進口農產品,則必須從其他國家進口更多農產品。如果其他國家增加向中國出口農產品,他們對其他市場的出口就會減少,而這反過來又為美國農戶將其產品出口到其他市場創造了機會。因此,中國對美國農產品徵收關稅的總體影響,可能並非如很多人擔心般大,儘管也不會帶來積極影響。

中國對農產品最大的影響是間接的。正如我們在過去的報告中指出,中國的經濟增速對工業金屬和能源產品產生巨大影響。同樣道理,中國對大宗商品出口國家的貨幣匯率也有影響。其實,中國經濟增速對很多農產品的價格也有類似,但存在一定滯後的影響,包括玉米、黃豆、黃豆油、糙米和小麥,但其中的原因和大家所認為的可能略有不同。

中國對金屬價格的影響顯而易見:中國消耗全球大部分工業金屬的40%-50%。但中國僅消耗全球原油約7%。即使如此,中國經濟增速能夠影響原油價格,主要原因在於原油供需嚴重缺乏彈性:輕微的供需波幅都會對原油價格構成巨大影響。當然,中國對農產品價格的直接影響與其龐大的人口數量(是美國的4倍)有關。中國約消耗全球糧食供應的20%。 

雖然伴隨著中國經濟的騰飛,中國每日人均攝入的卡路里從1990年的2,500提高至2017年約3,200,但同期比較而言,中國經濟增速的變化與糧食消耗實際變化的相關性很低(圖1)。不論是從中國官方國內生產總值增速,還是從李克強指數增速來看,都是如此。

圖1:農產品消耗量增速

如果中國消費者的糧食需求沒有根據經濟增速的短期變化而增加或減少,那麼中國的經濟增長是如何影響農產品市場?當中又有哪些原因呢?答案似乎在於中國對貨幣市場的影響力,尤其是阿根廷、巴西、加拿大和俄羅斯等主要農產品出口國的貨幣。與金屬、能源和貨幣的情況一樣,衡量中國對農產品價格的影響時,李克強指數遠比中國官方國內生產總值增速更有效。這從玉米、小麥、黃豆、黃豆油和糙米的價格可以明顯看出來(圖2-圖16)。

李克強指數衡量鐵路貨運量、工業用電量和銀行貸款量的變化。雖然有人認為,李克強指數已不再是中國官方國內生產總值數據的有效替代,但我們最關心的是中國工業經濟的健康程度,以及其對貨幣和大宗商品市場的影響。

頗有意思的是,中國經濟增速變化對農產品價格的最大影響發生在5-8個季度之後。換句話說,2018年初中國經濟增速放緩對農產品價格的負面影響,可能到2019年甚至2020年初才會體現。這個傳導機制似乎與中國人消耗的糧食增加或減少無關。相反,如果中國經濟增長加速(減速),能源和金屬價格通常會上漲(下跌),進而導致其他主要農產品生產國的貨幣相對於美元上漲(下跌)。巴西雷亞爾、加元和俄羅斯盧布升值將削弱本國農戶的競爭力,同時從美元角度來看,這些農戶的生產成本也會上升。在未來某個時期,通常是1-2年之後,這會推動農產品價格上漲。當然,反過來也一樣。如果中國經濟增速放緩,能源和金屬價格下跌,導致加元、巴西雷亞爾和俄羅斯盧布貶值。阿根廷比索未來也將遵循同樣的模式。直至最近,阿根廷比索一直緊盯美元匯率。

圖2:玉米價格變動通常滯後於國內生產總值增速變化

圖3:與官方國內生產總值增速比較,李克強指數和玉米價格的相關性更高

圖4:就與未來玉米價格的相關性而言,李克強指數完勝官方國內生產總值增速

圖5:中國官方國內生產總值增速與芝加哥小麥價格

圖6:李克強指數與堪薩斯城硬紅冬小麥價格

圖7:在解釋未來小麥價格變動方面,李克強指數比官方國內生產總值增速更有效

圖8:糙米價格與中國國內生產總值增速

圖9:糙米價格通常滯後於李克強指數增速

圖10:在預測未來5-8個季度糙米價格方面,李克強指數較官方國內生產總值增速稍為可靠

圖11:官方國內生產總值增速與黃豆價格

圖12:李克強指數與黃豆價格

圖13:李克強指數與CBOT黃豆價格

圖13:李克強指數與CBOT黃豆價格

圖14:黃豆油價格與中國官方國內生產總值增速

圖15:黃豆油價格與李克強指數

圖15:黃豆油價格與李克強指數

圖16:李克強指數與黃豆油價格歷史走勢的相關性較高

圖17:農產品中只有豆粕沒有表現出與官方國內生產總值證書或李克強指數高度相關

只有豆粕(圖17)沒有表現出與官方國內生產總值增速或李克強指數高度相關,似乎基本不受中國經濟增速影響。

前景

過去一年,中國的收益率曲線已經變平,而這預示官方國內生產總值增速以及從李克強指數角度來看,經濟增速將會放緩。實際上,從李克強指數來看,增長已經開始放緩。李克強指數已從2017年年中的超過15%降至2018年年初的低於10%。如果收益率曲線仍然能維持過去那樣的預測準確性,這可能暗示2018年全年中國經濟增長將進一步放緩。

如果我們借鑒過去的經驗,2018年中國經濟放緩可能不會對農產品價格造成很大的直接影響,但如果金屬、能源、大宗商品和貨幣的確受到負面影響,隨著我們進入本個十年的末期,中國經濟放緩對農產品價格的負面影響便會顯現。雖然有很多「如果」,但作為對中國和農產品市場的觀察人士,我們會尤為關注李克強指數,因為該指數在預測農產品未來價格走勢方面比官方國內生產總值增速更為有效。對於我們與其關聯的幾乎所有貨物、貨幣和利率產品而言,李克強指數都是如此。


 

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作者介紹

Erik Norland擔任芝商所高級經濟學家兼執行董事。透過識別新興趨勢、評估經濟因素並預測對芝商所及公司商業策略,以及對芝商所各類市場的交易者之影響,彼負責對環球金融市場進行經濟分析。彼亦為芝商所全球經濟、金融及地緣政治狀況問題的發言人之一。

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對沖交易局勢緊張

中國是美國大豆、豬肉和牛肉的主要進口國。如果中美之間的貿易爭端加劇,這些大宗商品的銷售可能會受到影響。運用芝商所農產品系列對沖相應的不確定性及潛在波動率。

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