負利率無阻歐元兌美元漲勢

8月中旬,歐元(EUR)兌美元(USD)升至2018年5月以來的最高水平(圖1)。歐元走強有多個可能的原因:

  1. 歐洲繼續實施財政刺激措施。
  2. 11月美國大選結果存在變數。
  3. 負利率。
  4. 各地的疫情發展不同。

圖1:歐元兌美元已經回升至2018年5月以來的最高水平

財政刺激路徑不同

在應對疫情的最初階段,歐洲和美國採取類似的財政政策,即增加政府支出及減少稅收,導致預算赤字加深,達到正常時期未曾見過的水平。

不過,從7月開始,美國和歐元區的財政政策路徑開始出現分歧。歐元區史無前例地宣布7,000億歐元的全歐洲援助方案。這可能是邁向歐元區共同財政政策的第一步,然而政客們謹慎地沒有將其定義為歐元區共同財政政策,因為統一財政政策的概念仍然存在爭議,尤其是在北歐。

相比之下,截至撰稿時,美國國會和白宮一直未能就第二輪財政措施達成共識。因此,8月1日,參與補充失業救濟計劃的各州,其補充失業救濟金從每週600美元削減至300美元。截至8月25日,50個州當中已有30個州同意參與計劃,其中13個州亦參與每週100美元的額外福利計劃。另外,美國薪俸稅一部分已遞延至明年,但除非國會立法使之成為實際的減稅措施,否則遞延的薪俸稅將累積至1月份繳納。

即將到來的美國大選亦可能使美元面臨下行壓力。目前,總統和參議院選舉的結果尚不確定。

歐元區的負利率

在某些方面,美國和歐元區的貨幣政策看起來如出一轍:聯儲局和歐洲央行在過去五個月均大幅擴大資產負債表。儘管如此,聯儲局似乎已經暫停量寬計劃,或許是受到股票和貴金屬價格漲幅的鼓舞(圖2)。

圖2:歐洲央行和聯儲局在第二季度迅速擴大資產負債表,但此後放緩步伐

不過,在政策利率方面,兩大央行依然存在重大差距。2月和3月,聯儲局將利率從1.75-2.00%區間降至0-0.25%。相比之下,歐洲央行上次降息是在2019年9月12日,利率從-40個基點降至-50個基點。在2020年上半年經濟封鎖期間,歐洲央行並未選擇進一步將利率降至更深的負值。

市場預期負利率將削弱歐元,畢竟,誰願意花錢將歐元存入歐洲央行呢?然而,正如歐洲及其他地方經常出現的情況,負利率並未阻止貨幣升值。

在2014年和2015年歐洲央行首次將利率降至負值後,按貿易加權計的歐元走弱。隨後降至-30、-40和-50個基點時,歐元每次降息後都會走強(圖3)。這可能是由於負存款利率等同對銀行系統徵稅,歐洲央行實際上是在收縮而非擴大貨幣供應,導致投資者囤積現金。即使在疫情衝擊之前,法國、德國和意大利在2019年第四季度均錄得零增長或負增長。

圖3:歐洲央行降息至-20個基點以下,歐元貿易加權利率走強

理論上,聯儲局的政策利率介乎零至25基點之間,而歐洲央行的政策利率在-50基點,美元和歐元之間的利率差應落於50-75個基點。從芝商所歐元兌美元期貨與歐元兌美元現貨匯率之間的差異來看,實際情況似乎更接近於60-100個基點(圖4)。儘管美元投資者相對歐元投資者獲得利率溢價,但近幾個月來,隨著歐元走強,美元一直在走弱。

圖4:美國和歐洲的利率差似乎大於央行的利率差

疫情

歐美除了在財政和貨幣政策上存在分歧外,還有另一個重要的區別:疫情的進展。早在3月和4月,新冠病毒席捲歐元區,帶來更嚴重的衝擊更。至4月初,歐洲每10萬人中就有近12人在前兩周死於新冠病毒。美國的死亡率在4月末達致峰值,而經人口調整後的死亡率較歐元區低大約30%。但此後,歐洲的死亡率已降至接近零,而美國的死亡率按兩周滾動計到7月初降至每10萬人中有兩人死亡,隨後攀升至四人以上(圖5)。

圖5:歐洲新冠病毒死亡人數在夏季降至較低水平,而美國則維持在高位

如果以美國的死亡率減去歐洲的死亡率,可以看出相對死亡率與歐元兌美元走勢之間存在關聯。當3月和4月歐洲死亡率較高時,歐元走弱。而隨著5月和6月美國死亡率相對歐洲上升,歐元在滯後幾周後回升。隨著6月美國的死亡率下降,美元走強,但由於7月美國的死亡率反彈,而歐洲死亡率仍接近零,歐元再次飆升。投資者可能會關注相對死亡率,以衡量兩個經濟體重啟經濟的速度以及持有這兩種貨幣的相對吸引力。

結論

  • 8月份歐元兌美元錄得27個月以來的最高水平。
  • 歐洲更積極的財政刺激措施或會支撐歐元。
  • 歐洲央行的負利率政策亦可能利好歐元。
  • 美歐掉期利率差或大於央行利率差。
  • 當春夏兩季的疫情進展出現分歧時,歐元兌美元同時追蹤了美國和歐洲之間的相對死亡率。

 

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作者介紹

Erik Norland擔任芝商所高級經濟學家兼執行董事。透過識別新興趨勢、評估經濟因素並預測對芝商所及公司商業策略,以及對芝商所各類市場的交易者之影響,彼負責對環球金融市場進行經濟分析。彼亦為芝商所全球經濟、金融及地緣政治狀況問題的發言人之一。

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