重大事件風險的有效管理

期貨及期權是尋求對沖風險的市場參與者之關鍵工具,無論對承擔實物商品風險的商業公司亦或管理自身股票市場風險承擔的金融機構而言均是如此。隨著市場走出異常低的波動期,及由於政策變動及地緣政局動蕩,不少產品重現2017年以前的波動。 這些事件帶來的風險對各個市場的影響不一,但所有產品及地區的交易商紛紛尋求相關期貨及期權產品以限制其影響。

為全面暸解對市場及其參與者的影響,我們調查了一些屬於全球波動主要驅動因素的事件。儘管這些事件局限於特定地區及其所影響的產品,它們具有一些共同的關鍵特征。尤其是,這些事件由於出乎大部分市場參與者的意料或為導致意外結果的已知事件,因而產生巨大的市場波動。

有時,這些事件對環球層面的影響並不顯著,但確實改變了特定市場的波幅,而許多事件並未造成整體波動機制的重大轉變。然而,這類動向可能對交易機構產生重大風險。隨著聯儲局持續收緊政策,2019年3月的最後期限之前英國脫歐的結果懸而未決,歐洲央行預期將於明年開始加息,新興市場貨幣在巨額債務及緊張的地緣政治局勢的重壓下受挫,當下前景不明的期間料將持續,有鑑於此,市場參與者需要倚賴風險管理工具及可靠的市場數據以應對市場的瞬息萬變。

持倉及事件風險

我們的分析顯示,成交量及價格的重大變動出現在持倉量多次創下紀錄新高之後。通常,較高的持倉量表明市場參與者認為市場中的事件驅動型干擾的風險加劇以及對沖劇烈價格突破的潛在需求增加。美國國債期權持倉高於往常則表明交易商繼續預期若干環球性事件將造成市場中的定價機會及挑戰。這種情況可能出現在當市場面臨已決定日期的事件(即 大選或利率決定)或突發變動預期的不確定因素累積(即當前的環球緊張局勢)時。

一旦這些事件被觸發(舉行大選或發酵已久的貿易糾紛爆發),市場迅速作出反應,推升成交量並造成價格跳空——價格突然上漲或下跌,而前後兩個價格之間並無交易。交易商在試圖對沖有關事件的最終結果之風險時,傾向於在事件發生前建立期權倉位,從而增加了期權產品的持倉量。

以下,我們來看看受到近期事件影響的部分核心產品。這些產品的個別變動於下文中論述,但各自均在事件日期之前出現了持倉量的大幅增加。相關市場的交易商很可能在事件即將到來之前預見到了重大價格跳空的風險並力圖限制更極端的潛在結果對自身造成的風險。

美國公債期權

近幾年,美國國債期貨面臨更多風險,包括經過長期的零利率之後利率持續上升的風險。為此,隨著市場對新的利率及債務負擔的上升作出調整,交易商紛紛採用期權對沖期貨價格的快速變動。受此影響,十年期美國國債期權持倉量在過去數年多次創下紀錄新高。在最近的2018年5月29日,芝商所創下最大成交紀錄,這主要受合約展期日與歐元區傳出利空消息的疊加影響。此前在5月23日及24日,持倉量接連觸及年內高位。

整體而言,2018年十年期美國國債期權排名前十的交易日持倉量基本高於2017年創下的紀錄。大部分歷史紀錄均在2018年2月及5月錄得。 

圖 1

銅期權

銅市被普遍視為全球經濟健康的晴雨表。中國對銅的需求巨大,佔全球年消費量的40-50%。1由於美國政府繼續對中國商品徵收關稅,並威脅將進一步推進,交易商預期中國經濟及其對銅的消耗存在放緩風險。銅市的下行風險已導致2017年秋以來銅期權持倉量大幅下降。我們的分析顯示了2018年4月某日與貿易戰有關的價格跳空,而市場似乎認為這並非銅價的最後一個壓力點。

2018年4月以美中兩國的唇槍舌戰開始,兩國領導人均威脅進一步徵收更有針對性的關稅。 4月5日,美國政府宣佈對自中國進口的1,000億美元商品徵收關稅。市場已經從銅市對相關威脅或對中國經濟造成潛在影響的反應中察覺出端倪,認為這是考驗中國對貿易戰承受能力的真正風險,因此進一步增持期權持倉以應對貿易戰引發的市場下挫。

圖 2

英鎊期權

在2016年6月英國進行公投的前夕,交易商開始建立英鎊期權合約持倉,以便應對英鎊對公投結果的反應。雖然公投是這一事件風險的最初導火索,但自英國脫歐公投以來英國政府的談判目標模棱兩可及在與歐盟並無事先簽訂協議的情況下「硬脫歐」的風險持續上升,令英鎊上方的陰雲不散。由於交易商尋求對沖英鎊及市場不確定性因素相關的風險,英鎊期權持倉量上升。 

圖 3

2016年6月24日: 英國脫歐投票

在2016年6月投票之前,民調預測雙方旗鼓相當,但不少公眾人物認為投票讓英國脫離歐盟不太可能。即便如此,金融公司紛紛準備應對重大的市場變化,不論結果如何,都要求員工隔夜管理其在股票及外匯的風險承擔。在投票結束前24小時對政治新聞的媒體封鎖,使得市場無法在投票期間獲得任何可據以執行的資訊。但隨著投票在當地時間晚上10時結束並公佈結果後,市場開始對戲劇性的結果,以及英國脫歐的預期後果作出響應。 

英鎊期貨

在對脫歐投票作出響應的市場中,英鎊波動最大。隨著結果變得清晰,於當地時間凌晨2時左右,英鎊及英鎊期貨大跌,因為市場對投票結果及其對英國貨幣的影響作出調整。由於交易商尋求對沖風險以應對此意料之外和不確定性的後果,成交量在該交易日其餘時間持續攀升。

英鎊波幅在臨近投票之前即已出現,但考慮投票和正式脫歐之間存在漫長的過程,波幅有所減弱。

圖 4

歐元外匯期貨

英國公投的結果意味著歐洲勢必失去其第二大經濟體,表明該地區存在經濟混亂的可能。對歐元的預期影響在期貨上已有反映,歐元一度下跌超過4%,此後小幅復甦。 儘管價格處於相對正常的區間內,成交量在整個歐洲和美國交易時段全線增加,讓世界各地的市場參與者得以執行交易,從而對沖意外事件的風險。

圖 5

聯合市場

其他幾個市場亦對英國脫歐投票做出回應,尤其是交易者湧向黃金和美國國債的傳統避險產品尋求安全。其他反映市場狀況的指標,例如WTI原油,緊隨投票結果而下跌。

眾多芝商所產品的成交量隨公投結果而應聲增加,但多數產品在成交量最初的激增消退後重返日常的平靜。不過,該次投票只是開啟眾多意外政治風險系列的序幕而已,它們導致整個市場不時波動不定。

2016年11月9日: 美國總統選舉

即便民調差距在臨近11月8日的大選前數週已經縮小,但2016年美國大選結果仍出乎多數專家的意料,讓可能性模型失效。市場整體陷於不利,導致各股票和利率市場在次日早段大幅波動。

隨著市場對總統換屆做出回應,期貨市場的多個產品出現戲劇性變化,在美國交易日結束時幾乎反轉。這表明市場接納了大選消息的影響,並調整了他們對新政府的預期。市場對這一出乎意料結果的動態回應,凸顯期貨市場的靈活性與可靠性,適合尋求對沖不斷變化的新聞週期風險的市場參與者。核心產品的成交量創下記錄,買價/賣價(“買賣”)價差在美國時段及之後的交易日收窄。

E-迷你標普期貨

市場在2016年總統大選的意外結果之後出現動盪,E-迷你標普500期貨跌幅一度超過6%,收市則上漲。雖然價格在消息的衝擊下下挫,但股市最終因親商政府的可能性及承諾減稅的前景支持下回升。全天的成交量則因交易商努力保護風險而增加。

圖 6

黃金期貨

而在不確定性時期的寵兒——黃金,在價格和成交量方面的反應則與當日標普500的變動恰好相反。由於新聞顯示大選或會出現意外結果,黃金價格和交易量抬升,價格驟漲5%。在消息預示市場可能大幅波動的情況下,這是投資者湧向黃金尋求安全的自然結果。但之後市場參與者開始考慮即將到來的政府政策立場,金價逆轉,11月9日的收盤價格幾乎沒有變化。

圖 7

2018年2月6日: 重返波動

E-迷你標普期貨第1天

由於市場陷入對通脹以及由強勁就業報告引起後續加息風險的恐慌,股市重新出現自2016年以來的首次波幅。雖然波幅較先前的驟漲相對較小,但市場反應強烈,價格橫盤達7%,相比之下總統大選期間還不到2%的水平。部分原因可能是此前的波幅長期低迷,導致緊張的市場參與者反應有些過度。

這一反應超過兩個交易日。 首先,價格在2018年2月5日縮水6%,幾乎所有的變動都是美國交易日結束時發生的。

圖 8

E-迷你標普期貨第2天

市場於2月6日基本反彈,價格上漲7%,收復2月5日的失地。即使價格靠穩,由於市場參與者繼續對沖風險以應對波幅意外重現的結果,成交量維持高企。

圖 9

2018年4月4日: 中國對美國 關稅作出回應

一方面美中貿易局勢緊張氣氛在整個2018年逐漸上升,另一方面市場的反應相對緩和。直到4月份之前,中國對美國政府的關稅威脅回應一直含糊不清,而且不如美國嚴厲。 2018年4月,當中國宣佈修改計劃,通過對美國進口商品加徵500億美元的報復性關稅時,這種情況發生了變化。中國計劃的特殊性導致市場參與者對這些威脅更嚴陣以待,致使與商品有關的期貨發生動盪。

大豆期貨

中國一直是美國種植大豆的最大出口市場,其關稅及擬議關稅措施似乎故意針對包括大豆在內的產品,可能引發最嚴重的經濟打擊。2中國宣佈對美國的關稅威脅做出回應,市場大幅波動,大豆期貨下跌5.5%,而成交量則由於市場參與者尋求對沖風險驟然增加,創下歷史最高記錄。

圖 10

銅期貨

中國是銅的主要進口國,而且佔環球銅消耗總量近一半。3銅對經濟指標十分敏感,經常被稱為“銅博士”,指的是它有反映環球經濟狀況的能力。4雖然銅的交易量對貿易緊張局勢並未出現過多反應,但期貨價格隨中國加征關稅的消息而急瀉,在4月4日期間下跌逾3%。芝商所的市場參與者依然能夠對沖其風險,因為整個交易日期間的價差仍然相對較小。

圖 11

2018年5月9日: 美國退出伊朗核協定

WTI期貨

儘管美國政府在宣佈退出伊朗核協定並對德黑蘭重新施加制裁前的數月,曾經威脅退出該協議,市場仍然頗有些出乎意料。美國脫離該協定可能導致世界第五大產油國伊朗5無法出售石油,嚴重限制市場的供應。正式宣佈退出的時間為美國東部時間下午2時,但消息在美東時間上午11時被率先公佈給媒體,致使價格大跌。

價格最初下跌3%,但當日收盤價與開盤價幾乎持平。 由於市場消化相關決定的影響,日內流動性略為收緊,但很快出現修正,交易者得以執行交易來管理其風險和能源風險承擔。

圖 12

2018年5月29日: 避險

意大利選舉出民族主義政府並未導致全球市場的重大波動,但新政府意外拒絕對財政部長的任命(原因是其反歐立場),給該國貨幣以及該地區帶來了更大的不確定性。市場對此做出反應,紛紛湧入避險產品以保證風險承擔及緩和整體風險。 

美國國債期貨

消息在美國10年期國債期貨的重要展期日期間爆出,市場正準備為聯邦公開市場委員會6月中段預計的加息而提前部署。幾個事件的匯合產生預期之外的獨特風險疊加,需要交易者進行對沖。各地市場參與者紛紛對10年期國債期貨建倉,推動成交量創下記錄。 

由於交易活動顯著增加,即使在美國交易時段之前,該合約價差仍然較小。 10年期國債期貨孳息跌破3%,但由於芝商所10年期國債期貨擁有深厚的流動性資金池,直到當日結束前,期貨價格並無顯著變動。

圖 13

黃金期貨

選擇黃金期貨作為優質投資來應對不確定性因素的需求繼續增加,令2018年創出最高單日成交量。歐元區的不穩定和市場的強烈反應,促使交易商選擇相對安全的黃金期貨,比不斷升級的貿易戰更甚。價格盤整1%後實際收平,但與10年期債券非常相似,全天價差狹窄,確保參與者能夠執行其覆蓋風險所需交易。

圖 14

結論

  • 在一系列持倉量創下記錄的交時期間末段,成交量和價格出現顯著變動。
  • 即便總體波幅仍然較低,但各項單個事件可能對特定市場造成重大影響。
  • 多個市場都面臨不確定因素,例如地緣政治緊張局勢升溫,以及央行的貨幣政策調整。
  • 風險管理工具和可靠的市場數據將繼續成為市場參與者尋求應對不確定性市場的關鍵。
  • 芝商所流動性工具讓您洞悉流動性和交易成本效率。

 

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作者介紹

Jesy Beeson是情報及分析團隊的商業情報總監。

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