• 同时出现财政和货币热点,可能意味着利率市场的风险和波动性正在加剧。
  • 鉴于美国政府的支出需求,财政部可能从10月底或11月开始难以偿还债务。

美国国会关于债务上限的辩论日益激烈,市场正开始为年底前的美债溢价定价。财政部削减1.5万亿美元现金储备,达到近几年来的最低水平。美联储的逆回购活动创下历史新高,抵消财政部的现金支出。11月,财政部可能会下调其创纪录的息票发行量,美联储正考虑大约同一时间缩减资产购买。

债务上限

根据美国国会预算办公室的资料,美国财政部的借款总额目前限制在28.5万亿美元以内。自1960年以来,国会先后78次采取行动,永久提高、暂时延长或修订债务上限的定义。鉴于美国政府的支出需求,财政部可能从10月底或11月开始难以偿还债务。为应对借款能力下降,财政部在8月初宣布了一系列“非常措施”,以防止“债务违约”。这些措施包括暂停向一些养老金账户付款,以及减少某些政府间机构证券的发行。

尽管如此,市场已经开始定价小幅溢价,从美国短期国债和美国的欧元信用违约掉期(CDS)可见一斑。

资料来源:美联储理事会,2021年8月30日从圣路易斯联邦储备银行联邦储备经济数据库(FRED)获得

资料来源:彭博

美国国债期货有助于解决这一潜在问题,有效地进行风险管理。美国国债期货的结构庞大,由大量发行的息票组成。

另一个需要关注的定价领域是美国政府和银行融资之间的息差。如果美国融资压力持续累积,投资者可以通过芝商所SOFR期货(针对美国国债融资)和新的芝商所BSBY期货合约(针对银行融资)来监控和管理风险。

最后,新的微型国债收益率期货合约,根据BrokerTec基准进行最终结算,为投资新发行国债提供了另一种机会。

额外的现金水平

美国财政部发行债券或收到税款时,通过纽约联邦储备银行将其现金存入财政部总账户(TGA)。随着财政部支出现金,资金会流入经济,最终导致银行存款增加。这些额外的现金水平会降低回购和SOFR收益率的短期利率水平。为避免出现这种情况,美联储通过逆回购抽水,积极管理现金和短期收益率水平。美联储从其证券公开市场账户(SOMA)短期出借证券,收取现金作为回报。

在过去几个月里,我们看到从TGA账户流出后流入逆回购计划的现金明显减少。TGA账户之前达到1.8万亿美元,据报道截至8月26日为2390亿美元,低于新冠疫情爆发前的水平。这表明财政部正在采取非常措施,以保持低于债务上限。

资料来源:美联储理事会,2021年8月30日从圣路易斯联邦储备银行联邦储备经济数据库(FRED)获得

息票发行量减少和缩减资产购买

芝商所TreasuryWatch Tool综合美国经济重要的财政和经济驱动因素,可追踪的众多项目包括过去18个月内发行的巨额国债息票。

而根据8月3日财政部借款咨询委员会(TBAC)提出的建议,息票发行量最早可能在2021年11月减少。其中一项关键发现是,“如果维持目前的息票拍卖规模,2026年美国短期国债份额将减至接近零的水平,突显了当前拍卖规模下过度融资的程度。”美国短期国债发行量的目标区间为15%-20%之间。为避免出现这种情况,TBAC建议财政部从11月开始,每季度将以下息票水平降低180亿美元:

“每月减少2年期、3年期和5年期证券20亿美元。TBAC委员会还建议,本季度新发和重新发行的10年期证券减少30亿美元,30年期证券减少20亿美元。对于7年期和20年期证券,委员会建议分别减少30亿美元和40亿美元”

简单的供需关系显示,减少息票的发行量可能会压低利率,因为对这些证券的需求量相同,而息票供应(发行)较低。

有可能抵消息票数量减少的做法是纽约联邦银行每月缩减1200亿美元(每年1.4万亿美元)购债规模,其中美国国债占800亿美元,抵押担保证券占400亿美元。

根据较低的缩减估计,资产购买可能每月减少60亿美元,并在可预见的未来保持不变,从而抵消上述息票发行减少的影响。一种较为激进的方案是每个月缩减50亿美元。而一条更为激进的缩减路径是每月减少100亿美元,1年后停止购买。即使在这种激进的情况下,SOMA账户仍将增加7000亿美元。还有一种极端激进的情况是每月减少150亿美元,8个月内结束购买,同时移除4200亿美元资产。

资料来源:美联储,预测来自芝商所研究和产品开发部

踏入秋季,更多财政和货币热点开始浮现,给投资者带来更大的风险。市场参与者应密切关注,有效的风险管理变得更重要。

本文作者Eric Leininger为芝商所金融研究及产品开发执行总监,常驻纽约。

 

转载自OpenMarkets


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