주식 : Russell 2000과 S&P 500® 비교

  • 19 Oct 2017
  • By Erik Norland

Russell 2000이 소형주의 실적을 추적하기 시작한 1979년 이래로 동 지수는 더 큰 신망을 얻고 있는 대형주 지수인 S&P 500®에 비해 다소 나은 성과를 보이는 경우가 아니면 대체로 비슷한 성과를 보여왔습니다(그림 1). 

전반적으로 두 지수는 비슷한 성과를 보여왔고, 그 상관관계는 대개 높은 수준이었지만(1년 이동상관계수의 범위는 0.6~0.96으로 평균 0.8), 때로는 크게 괴리되는 모습을 보이기도 했습니다  (그림 2). 

그림 1 : 소형주와 대형주의 38년 성과 비교

그림 2 : 1979년 이래 소형주의 아웃퍼폼과 언더퍼폼

  1. 1979-1983년 : 두 자리 수 인플레이션, 두 자리 수 금리 및 1980년 1월 ~ 6월과 1981년 8월 ~ 1982년 12월 동안 이어진 경기 침체 등으로 매우 어려웠던 시기에 Russell 2000이 S&P 500®보다 80% 더 나은 성과(아웃퍼폼)를 보였습니다.  당시 투자자들은 소형주가 대형주보다 경제환경에 보다 민첩하게 대응한다고 판단했습니다.
  2. 1983-1990년 : 1980년대 장기간의 경기 확장기에는 대형주가 반등하면서 소형주를 크게 압도했습니다.  경제적 확실성이 높아진 이 기간에 S&P 500®은 Russell 2000을 91% 아웃퍼폼하면서 1979-83년 기간의 저성과를 회복하고도 남는 실적을 보였습니다.
  3. 1990-1994년 : 1990-91년 경기 침체와 이에 따른 직접적인 여파로 인해 소형주가 거의 50% 정도 차이로 S&P 500®을 다시 아웃퍼폼했습니다.
  4. 1994-1999년 : 1990년대 가장 강력했던 경기 확장기에는 1980년대 경제붐 기간에 그랬던 것처럼 S&P 500® 대형주가 Russell 2000 소형주를 다시 아웃퍼폼했습니다.  당시 5년에 걸쳐 S&P 500®이 Russell 2000에 비해 93% 더 나은 성과를 보였습니다.
  5. 1999-2014년 : 격변(기술주 붕괴, 911 테러, 아프칸 및 이라크 전쟁, 서브프라임 사태, 경제 대침체 및 양적완화)의 새로운 시대로 들어서며 Russell 2000이 S&P 500을 114% 차이로 압도하며 소형주가 대형주를 또다시 아웃퍼폼했습니다.

2014년 초부터 미국의 경기 확장이 한층 더 진행되면서 S&P 500®이 Russell 2000을 약 10% 정도 아웃퍼폼하기 시작했습니다.  당시 두 지수의 상관관계는 장기 평균인 0.8 수준으로 하락했고(그림 3), Russell 2000은 세기의 전환 이래 대부분 기간에 그랬던 것처럼 S&P 500®보다 변동성이 컸습니다.

그림 3 : 상당히 안정적이며 매우 높은 정(+)의 역사적 상관관계

소형주와 대형주의 높은 상관관계는 분산투자 효과를 제한하기 때문에 매수후보유전략을 사용하는 투자매니저들에게는 다소 실망스런 사실일 것입니다.  반대로 롱/숏전략을 구사하는 매니저에게 높은 상관관계는 두 지수의 상대적 성과의 강력한 추세에서 이익을 얻을 수 있는 기회를 제공하기도 하지만 동시에 거래방향이 잘못될 경우 상당한 수준의 리스크를 부담할 가능성도 있습니다.

이상 모든 내용은 결국 다음 질문으로 귀결됩니다 : S&P 500®이 2014년 이후의 아웃퍼폼을 계속 이어갈까요 아니면 Russell 2000이 다시 아웃퍼폼하게 될까요? 만일 주식 투자자들이 경기 확장에 대해 1980년대와 1990년대에 했던 대응을 그대로 한다면 미국이 경기 확장의 성숙 단계에 있다는 사실은 대형주의 아웃퍼폼에 손을 들어주는 것입니다.  이러한 판단을 하는 데 있어 2003-2007년 경기 확장기에 소형주가 아웃퍼폼했다는 점 때문에 다소 주저할 수는 있지만, 이 때는 이전 경기 확장에 비해 지속기간이 상대적으로 짧았습니다.

주가수익비율(PER, 여기서는 그 역수인 이익수익률의 관점), 주가매출액비율, 주가순자산비율 및 배당수익률과 같은 밸류에이션 지표는 일관된 결론을 제시하지 못합니다. 하지만 첫 번째 지표인 이익수익률(earnings-yield)을 보면 대형주의 이익수익률이 소형주의 15년 아웃퍼폼 기간이 시작되었던 1999년과 2000년 수준이라는 점에서 대형주가 소형주에 비해 과대평가되지는 않았다는 점을 강력 시사하고 있습니다.

그림 4 : 2000년 이후(2000년 이전은 아님) 소형주의 리스크가 대형주보다 더 컸습니다.

그림 5 : S&P 500® 이익수익률은 1990년대 말을 제외하고 대개 Russell 2000보다 높았습니다.

두 지수 간 이익수익률 차이가 유난히 큰데 이것은 경기 확장의 후기 단계로 이행하면서 S&P 500®이 Russell 2000에 비해 계속해서 아웃퍼폼하는 쪽에 무게가 쏠리는 상황으로 생각됩니다.

이와 반대로 주가매출액비율과 같은 다른 지표들은 대형주가 소형주에 비해 과대평가 가능성이 있다는 점을 시사합니다(그림 6).  

그림 6 : S&P 500 주가매출액비율은 Russell 2000에 비해 극단적 수준으로 가고 있습니다.

주가매출액비율은 조작하기 어렵다는 장점이 있습니다 : 기업들은 수익(revenue, 매출액) 데이터에 비해 이익(earning) 데이터는 훨씬 더 손쉽게 조작할 수 있습니다.  하지만 주가매출액비율은 매출을 통해 얻은 이익마진을 고려하지 못하는 단점이 있습니다. 이 지표에 의하면 Russell 2000과 S&P 500®의 밸류에이션은 대형주의 장기 언더퍼폼이 시작되었던 1999년 수준 정도로 차이가 큰 상태입니다.

주가순자산비율 및 배당수익률은 어느 쪽으로도 강력한 신호를 제시하고 있지 못합니다.  S&P 500® 주가순자산비율은 Russell 2000에 비해 더욱 높아지고 있지만 2000년과 같은 극단적 수준에 이른 상태는 아닙니다(그림 7).  하지만 순자산이 의미하는 바를 완전히 믿을 수는 없는데 기업들은 기업매수 시 영업권 처리 및 자산가치 평가 방법 등을 포함한 각종 수단을 통해 순자산 회계를 한껏 주무를 수 있기 때문입니다.

기업들이 마음대로 조작할 수 없는 밸류에이션 지표 하나가 배당입니다.  배당은 지급하거나 지급하지 않거나 둘 중 하나입니다.  일부 섹터는 다른 섹터에 비해 더 많은 배당을 지급하는 경향이 있고, 확실히 대형주가 소형주에 비해 더 많은 배당을 지급하는 경향이 있지만 S&P 500®과 Russell 2000의 배당수익률에 당장 주목할 만한 차이는 없습니다(그림 8).

그림 7 : 밸류에이션의 상대적 비교에서 주가순자산비율은 주목할 만한 점이 없습니다.

그림 8 : Russell 2000과 S&P 500®의 배당수익률에는 특별히 예외적인 차이가 없습니다.

요약:

  • Russell 2000과 S&P 500®이 비록 통상적으로 높은 상관관계를 보이지만 두 지수는 때로 서로 큰 차이로 상대 지수를 아웃퍼폼/언더퍼폼할 수 있습니다.
  • 경제가 어려운 때(1979-83년, 1990-94년 및 1999-2014년) 소형주는 통상 대형주를 아웃퍼폼했습니다.
  • 대형주는 종종 강세장 후반기와 강력한 경기 확장기에 아웃퍼폼합니다.
  • 2014년 이후 S&P 500®은 Russell 2000에 비해 반등하고 있습니다.
  • 이익수익률은 이러한 반등이 좀 더 오래 지속될 것을 시사하고 있습니다.
  • 반대로 주가매출액비율은 대형주 밸류에이션의 과대평가 가능성을 시사하고 있습니다.

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저자 소개

에릭 놀란드는 CME 그룹 상무이사 겸 선임 이코노미스트입니다. 에릭 놀란드는 글로벌 금융시장의 트렌드를 추적하고 경제적 변수를 평가하며 CME 그룹과 그 사업전략 및 동 소속 시장의 투자자들에 대한 영향을 예측하는 경제 분석을 맡고 있습니다. 그는 또한 CME 그룹의 글로벌 경제 및 금융상황과 지정학적 상황에 대한 대변인 중의 한 사람입니다.

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