브렉시트: 비합리적 행태에 대한 합리적 관점

  • 11 May 2016
  • By Erik Norland

Erik Norland, Senior Economist 겸 Executive Director
CME 그룹

옵션가격과 ‘브렉시트’ 국민투표에 관한 저희의 이전 보고서에서 말씀 드린 것과 같이 영국 파운드화 (GBP) 트레이더들은 영국이 EU를 탈퇴할 가능성에 대하여 유로화 (EUR) 트레이더들보다도 훨씬 더 우려를 하고 있습니다.  보통은GBP 의 내재변동성이 유로화보다도 낮습니다.  이러한 관계는 오는 6월 23일의 국민투표를 앞두고 최근 수 주 동안 급격하게 뒤바뀌었습니다 (도표 1).

도표 1: EURUSD 옵션보다 GBPUSD 옵션이 등가격에서의 내재변동성이 훨씬 큽니다.

외가격 옵션의 가격들은 투자자들이 국민투표에 대하여 어떻게 보고 있고 어떻게 두려워하는지에 관한 풍부한 추가적인 정보를 보여 줍니다. 한 마디로 요약하면, 여러 행사가격의 GBP 및 EUR 옵션으로부터 도출되는 확률분포는 GBP 의 가격 하락위험으로부터의 보호를 위한 옵션이 극단적으로 비싼 것과, GBP 가 USD 대비 평가 절상될 위험에 대하여는 거의 아무도 호가를 제시하려 하지 않는 것을 보여 주고 있습니다 (도표 2 및 3).

도표 2: GBP 옵션은 7월 31일까지 10% 하락을 10.8%의 확률로, 10% 상승을 3.6% 의 확률로 가격이 형성되고 있습니다.

도표 3: EUR 옵션은 7월 31일까지 10% 하락을 3% 의 확률로, 10% 상승을 2.3% 의 확률로 가격이 형성되고 있습니다.

GBP 옵션은 (이 보고서 작성 시점에 USD 대비 환율이 1.44달러인) 현재 수준에서 10% 하락한 1.295달러까지 하락할 확률을 10.8%로 보여 주고 있으며 10% 상승한 1.585달러가 될 확률은 3.6%만으로 보여 주고 있습니다. 이는 곧 10% 하락 확률이 10% 상승 확률보다도 3:1로 우세함을 드러내고 있습니다.  

이와 대조적으로 EUR 옵션은 상승과 하락 확률이 훨씬 균형이 잡혀 있습니다.  5월 6일 금요일 현재 동 EURUSD 옵션의 가격은 10% 하락 확률을 3% 로 보여 주는 반면 10% 상승할 확률은 2.3%로 보여 주고 있습니다.

투표 결과 영국이 EU를 탈퇴하게 되는 경우에 파운드화가 가장 크게 부정적인 영향을 받게 되기는 하겠지만 그렇다고 하더라도 EUR 옵션과 GBP 옵션이 이렇게나 다른 가격분포를 보이는 것은 납득하기 어렵습니다.  저희의 이전 보고서 Brexit: More Pain for EU than Britain?(브렉시트: EU에 보다도 영국에 더 고통스러울 것인가?)에서 지적하였듯이 ‘브렉시트’의 위험은 영국에만 국한되는 것은 아닙니다.  이번 국민투표는 유로존 국가들에게도 매우 큰 중요성을 가집니다. 영국의 EU 탈퇴는 다른 국가들 특히 그리스에게는, 그들 역시도 탈퇴를 고려할 수 있다는 신호를 보낼 수 있으며, 그에 따라 채무 불이행 가능성 및 여타 혼란에의 문을 열게 되는 것입니다.

더 심각한 것은 ‘브렉시트’에 대한 우려가 일부 경제 현실에 있어서는 맹목적인 시장의 행태를 나타내는 것으로 보인다는 것입니다.  ‘브렉시트’가 되든 그렇지 않든, 영국 경제는 유로존 경제보다도 훨씬 튼튼합니다.  영국의 실업률은 훨씬 낮으며 (도표 4) 근원인플레이션도 유로존보다도 0.5%가 높습니다 (도표 5).  이는 영란은행이 아마도, 여전히 추가 완화정책을 고려하고 있고 2017년에도 양적완화를 지속하게 될 ECB보다는, 훨씬 더 금리인상에 더 가깝다는 것을 의미합니다.

도표 4: 영국의 실업률은 유로존보다도 절반 수준입니다.

도표 5: 영국의 근원인플레이션은 유로존의 1.5배입니다.

GBPUSD 통화옵션의 가격이 오를 수 있을 것으로 예측하는(또는 우려하는) 사람들이 거의 없다는 사실 때문에, 실제로는 트레이더들이 속어로 ‘케이블(cable)’로 부르는 GBPUSD 환율의 대폭적인 상승 확률을 높일 수도 있습니다. 더군다나, 영국과 유로존간의 경제적 차이 역시도 유로화 대비 파운드화의 강세에 힘을 실어 주고 있습니다.

이것이 영국의 국민투표가 브렉시트로 결정날 경우의 파운드화의 투매 가능성을 배제하는 것은 아닙니다. Ladbrokes, Paddy Power 및 Predictit.org 의 시장참가자들은 이에 대하여 대략 25%-30%의 확률을 잡고 있습니다. 실제로, 여론조사는 “탈퇴” 지지가 우위를 나타내고 있습니다. 

그럼에도 불구하고, 현재 시장에서의 파운드화에 대한 투자심리는 만약에 “잔류표”가 많게 될 경우에는 파운드화가 급등하게 될 가능성을 고려해야 할 정도로, 그리고 “탈퇴표”가 많게 될 경우에는 약간의 하락을 고려해야 할 정도로 비관적입니다. 미 달러화의 시각에서 본다면 파운드화와 유로화는 종종 같은 방향으로 움직입니다 (도표 6). 그러나 ‘브렉시트’ 국민투표는 확실히 그러한 보통의 상관관계 패턴에 심각한 도전이 될 것입니다.

유로화를 파운드화나 미 달러화에 대하여 지지하여 온 한 가지 요인은 마이너스금리에 대한 시장에서의 예상치 못한 반응입니다. ECB가 예금금리를 -0.4%로 정한 후에, 유로화는 급등하였습니다.  이는 아마도 마이너스예금금리가 은행시스템에 대한 과세로 작용하여 통화정책을 긴축으로 전환시킬 수도 있기 때문입니다. 만약 ECB 가 여신금리를 마이너스 수준으로 인하한다면 – 조만간 가능성이 있는 일입니다만 — 그 경우에는 반대의 효과를 가질 수 있으며 유로화의 공급을 늘리게 되어 유로화의 미 달러화 및 파운드화에 대한 절하를 가져올 것입니다. 

도표 6: 2015년말과 2016년초의 파운드화에의 브렉시트영향. 위험이 충분히 반영되었을까요?

본 보고서의 모든 예시는 특정 상황들의 가정에 근거한 해석이며 오로지 설명의 목적으로 사용하기 위한 것입니다. 이 보고서에 담긴 시각은 저자의 것이며 반드시 CME 그룹이나 그 계열 기관의 시각은 아닙니다. 이 보고서와 이 안에 담긴 정보를 투자 자문이나 실제 시장 경험의 결과로 고려하여서는 안 됩니다.

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저자 소개

에릭 놀란드는 CME 그룹 상무이사 겸 선임 이코노미스트입니다. 에릭 놀란드는 글로벌 금융시장의 트렌드를 추적하고 경제적 변수를 평가하며 CME 그룹과 그 사업전략 및 동 소속 시장의 투자자들에 대한 영향을 예측하는 경제 분석을 맡고 있습니다. 그는 또한 CME 그룹의 글로벌 경제 및 금융상황과 지정학적 상황에 대한 대변인 중의 한 사람입니다.

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