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股指期權到期時的指數收盤基差交易(BTIC)

  • 5 May 2016
  • By CME Group

大多數指數期權交易者使用股指期權作為避險工具。但是,對於現金結算的股指期權,價內期權的德爾塔值在到期時歸零,導致交易者在公開市場解退期貨避險頭寸。不過,期權結算價格可能偏離指數的「連續」價格路徑,呈現明顯的離散跳躍,因而可作為避險工具。這種離散跳躍在到期時隨機出現。

對於按指數官方收盤價結算的標準普爾500指數期權,指數價格的跳躍是由各成份股的收盤價買賣盤與其他連續買賣盤記錄系統的買賣盤共同造成。跳躍幅度因情形而異。圖1顯示最近135個交易日的跳躍分佈情況。雖然E迷你標準普爾500指數期貨在東部時間下午4時連續交易,但官方指數收盤價是在幾分鐘後計算和公佈,其跳躍幅度不確定,目前的幅度最高為1.3個指數點。現金收盤價與解退期貨避險頭寸的連續市場無關。因此,最終結算價格的跳躍並非理想的盈虧來源,亦為風險管理帶來挑戰。

圖1:2015年9月21日至2016年4月4日指數收盤價跳躍分佈抽樣

推出指數收盤基差交易(BTIC)

指數收盤基差交易(BTIC)是2015年底為E迷你標準普爾500指數期貨推出的一種新買賣盤,允許全天按期貨與現金指數價格之間的基差(例如-7.85個指數點)協商交易。指數的官方收盤價在收盤時獲得。E迷你標準普爾500指數BTIC交易然後轉換為標的E迷你標準普爾500指數期貨的交易,其價格等於指數收盤價,並按交易中議定的基差進行調整。在本例中,如果指數收盤價為2066.26,則期貨交易價格為2066.26 + (– 7.85) = 2058.41。

其直接影響是如果指數收盤價出現偏離連續路徑的跳躍,則期貨交易中將反映該跳躍。因此,透過BTIC交易解退期貨避險頭寸可抵消期權結算價格的跳躍。

E迷你標準普爾500指數期貨的BTIC市場按0.05個指數點的價格增幅進行交易。在大多數交易日,CME Globex電子交易系統的平均買賣價差為0.05或0.10個指數點,且市場流動性正常。相比之下,股指期貨交易買賣斷市場的價格增幅為0.25個指數點。圖2顯示BTIC市各小時的買賣價差。

圖2:2016年3月7日至2016年4月4日E迷你標準普爾500指數期貨BTIC市場電子買賣盤記錄系統買賣價差和最優流動性抽樣數據

交易時段(東部時間)

平均規模(最優流動性)

基差(基點)

上午9時至10時

143(大約1465萬美元)

0.10

上午10時至11時

207(大約2122萬美元)

0.05

上午11時至12時

354(大約3629萬美元)

0.05

下午12時至1時

323(大約3311萬美元)

0.05

下午1時至2時

383(大約3926萬美元)

0.05

下午2時至3時

366(大約3752萬美元)

0.10

下午3時至4時

223(大約2286萬美元)

0.10

圖3:芝商所E迷你指數期貨BTIC交易量

每份E迷你標準普爾500指數期貨合約均有50美元的指數倍數。如果期權有10,000美元的標準普爾500指數倍數(相當於100份掛牌SPX期權),該期權將轉換為200份合約的E迷你標準普爾500指數期貨BTIC交易。

BTIC市場的電子交易大約佔近期交易量的55%,其餘交易量是大宗交易。由於有各種各樣的市場參與者希望按基於指數官方收盤價的價格進行交易,並且價格敏感度各不相同,故期權交易者或許可按理想價格執行避險交易。

期貨期權可作為備選方案

在管理現金指數期權的到期風險時,除了使用BTIC交易之外,另一種選擇是不考慮指數的官方收盤價。E迷你標準普爾500指數期貨期權交割標的E迷你標準普爾500指數期貨,因此可完全規避現金指數官方收盤價的跳躍風險。

若期權與期貨同時到期,價內期權在行使和轉讓之後成為期貨合約,其價值已經確定。如果已經存在期貨的相抵頭寸,則讓兩個頭寸相抵即可。期貨(及期權)的最終結算價格對盈虧沒有影響。在3月、6月、9月和12月第三個週五到期的期權均是如此。

若期權先於期貨到期,價內期權在行使和轉讓之後成為期貨合約,因此德爾塔值不會在到期時歸零。該期貨頭寸可與現有期貨頭寸以及隨後的任何期貨交易相抵。

歐式期權1的行使和轉讓只取決於標的期貨於到期日當天東部時間下午4時之前30秒期間的平均交易價格。這種「固定價格」的計算基本上是即時完成,結果在30秒期間結束後立刻公佈。由於此類期權不允許反向指令,因此多頭和空頭頭寸的持有人也將立即知道所產生的期貨頭寸。由於期貨市場在確定行使和轉讓期權之後在較短的時間內繼續進行交易,因此如果市場參與者願意,他們可用剩餘的頭寸進行交易。

E迷你指數期貨期權的到期日很密集。此類期權在每個星期的最後一個營業日和每個月的最後一天到期,另外還有四個與標的期貨同時到期的季度到期日。交易者可根據重要的經濟事件進行交易,例如每月第三個週五發佈的非農行業薪酬報告。

參考資訊

1 截至撰文日期,芝商所正將所有序列期權轉換為歐式期權。目前,只有2016年4月和5月第三個週五到期的標準普爾500指數期貨期權和E迷你標準普爾500指數期貨期權,以及2016年4月、5月和7月第三個週五到期的E迷你那斯達克100指數期權和E迷你道瓊斯(5美元)指數期權允許期權持有人反向行使期權和放棄期權。所有其他「非季度」期權不允許反向指令。在2016年7月之後,所有股指期貨的非季度期權在到期時均不允許反向指令。

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