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去槓桿化大勢已定,家庭部門是否會重新舉債?

  • 26 May 2015
  • By Erik Norland

據紐約聯邦儲備銀行估算,家庭於2014年繼續對資產負債表去槓桿化。按佔名義GDP的百分比計,消費者債務從2013年第4季度的67.5%略降至2014年第4季度的66.8%。這表示,自2009年上半年達到87.1%的高位以來,消費者債務在名義GDP中所佔百分比已下降逾20%。

家庭的大規模去槓桿化主要表現在按揭債務領域,此類債務於2008年末至2009年初達到高位,佔GDP的68.5%,到2014年底已降至僅佔GDP的49%。非按揭債務(汽車貸款 + 信用卡債務及其他消費者貸款)的降幅較小,從2008年底佔GDP的18.6%降至2012年中期16.5%的低位。此後有所回升,佔GDP的17.8%(圖1)。  

不過,認為經濟整體上去槓桿化的觀點並不準確:在家庭債務減少的同時,政府債務激增。公眾持有的聯邦債務從2007年底佔GDP的35.2%增至2014年底的大約74.1%,原因是赤字高企,加上利率較低,促使家庭部門去槓桿化,同時經濟避免出現20世紀30年代那樣的崩盤。

因此,家庭和聯邦債務合計從2008年底的126.4%增至2014年底佔GDP的大約141%(圖2)。即便如此,大部分增長均發生在2011年之前,當時家庭和聯邦債務總計佔GDP的139.5%。按佔GDP的百分比計,聯邦債務目前增長相當緩慢,因為聯邦預算赤字最近幾年大幅減少,從2009年佔GDP的10.1%降至2014年末和2015年初僅佔GDP的2.8%(圖3)。

圖 1

圖 2

圖 3

由於住宅部門崩盤,加上消費支出增長速度慢於個人收入增長,因此家庭部門去槓桿化拖累經濟增長,導致儲蓄率從2005年至2007年期間平均佔可支配收入的大約3%增至2008年至2013年期間平均佔可支配收入的大約6%。不過,家庭去槓桿化目前似乎大多已經結束。事實上,由於勞動收入增長和利率居低,如果不出意外,家庭部門或許將在今後五年再度舉債。

此外,債務減少和利率居低導致償還家庭債務的成本降至自1980年聯儲局開始跟蹤該數據以來的最低位(圖4)。在2014年第4季度期間,消費者支出僅佔其償債收入(按平均計)的9.9%,與2007年底13.2%的高位相比有所下降。

圖 4

由於消費者債務和償債成本下降,加上銀行系統調整資本結構,可能導致消費者心理發生變化,提振將來的家庭借貸。特別是,住宅升值可能鼓勵按揭借款人和放款人借入/發放更多的債務。標準普爾凱斯席勒指數(S&P Case Schiller Index)已收復2007年至2009年住宅市場崩盤期間失去的三分之二價值(圖5)。  

如果家庭部門確實開始借入更多債務,則消費者支出、住宅開工率和稅收歲入(包括州和地方歲入)今後五年預期會繼續回升。這反過來應當有助於聯儲局採取正常的利率政策,至少將政策利率上調至核心通脹率水平,按消費者物價指數計,目前核心通脹率大約為GDP的1.8%,按核心個人消費支出平減指數計則為1.3%。

圖 5

當然,利率上升將限制消費者支出的增長,並且還會導致公營和私營部門的利率成本逐步緩慢上升,增加削減聯邦預算赤字的難度。即便如此,我們認為聯儲局可能逐步採取正常的利率政策(首先在今年的某個時間大幅加息),並且適度收緊政策應當不會對經濟造成驟然的負面影響。即使聯儲局將利率上調至核心通脹率的水準,實際利率仍然低於歷史標準,家庭有足夠的餘地逆轉危機後的去槓桿化趨勢,在資產負債表上重新開始舉債。

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