运用芝商所美债期货扑捉利率曲线交易机会

随着11月美联储议息会议临近,在市场关注特朗普税改方案之际,美联储货币政策也是全球金融市场的一大焦点。从利率表现来看,当前长端利率和短端利率走势分化,利差持续处于低位,这与美联储加息导致短端利率缓慢抬升相比,再现了2004-2006年的“格林斯潘之谜”现象。

图为美债10年期和2年期利差

 

从9月份美联储利率决议来看,联储宣布维持联邦基金利率不变,同时宣布从2017年10月开始正式启动缩减资产负债表(缩表)的计划,本次决议符合市场预期。对于11月和12月加息预期,芝商所FedWatch工具显示,截止10月25日,芝商所根据30天联邦基金期货价格估算出美联储在12月加息概率升至96.7%,而2018年9月之前再次加息概率都没有超过50%,这意味着年内只剩12月才有可能加息。而美联储点阵图显示,大多数联储官员认为今年最终的基准利率水平应该在1.25-1.5%,即年底之前还会再加息一次。因此,美联储点阵图和芝商所的FedWatch工具的可能性是相吻合的。

 

美联储点阵图

图片来源:芝商所中文网站FedWatch专页

 

因此可以9月美联储议息会议可以揭示两个结论:一方面利率点阵图暗示年内仍有一次加息,迅速推升市场加息预期,但另一方面2019年及长期利率预测下调,表现出长期鸽派的政策偏向。

 

从利率驱动因素来看,货币政策引导短端利率变动,而长端利率变化取决于经济增长基本面。当GDP名义增速与货币政策的方向不一致时,长期利率与短期利率的相关性就会下降,甚至出现背离。2004-2006年的“格林斯潘之谜”就反映出当时加息是迫于通胀,但是当时实际上是滞涨组合(经济增长东南减弱和中国城镇化驱动的通胀压力)。

 

根据已经公布的数据显示,美国经济复苏动能在个人消费,经济还处于复苏正常道路中,但是潜在的经济增长潜力难以超过2%。名义GDP增速的回升更多需要依靠价格的推动。通胀如果不能趋势性回升,即使美联储继续加息,长债收益率也很难突破前期高点。

 

对于通胀,2017年以来一直低于预期。美联储主席耶伦表示,FOMC对今年的通胀下行的走势也没有很清晰的认知,会继续观察。现在的通胀下行,可能只是短期趋势,劳动力市场的持续收紧将会支持通胀在不久后回升。

 

美国9月份CPI同比增速升至5月以来的最高纪录,为2.2%,但是剔除能源的核心CPI同比增速保持在1.7%左右,因此9月份CPI加速上升很大可能是飓风导致国际能源价格上涨驱动所致,并非劳动报酬回升所驱动的。让人担忧的是薪资增速在今年也出现了高位放缓的迹象,尽管美国失业率屡创新低,但新增就业更多集中在低生产效率和低收入的行业,使得劳动力市场紧张向通胀的传导变得不明显。因此可以得出的结论是,美联储未来加息的频率和幅度是缓慢而又温和的,短端利率上行也较为缓慢。

 

对于美联储缩表,对长端利率影响也极为有限。一方面,缩表的总规模可能不大。市场的普遍预期是最终资产负债表规模约为3-3.5万亿美元,即未来总共缩表1-1.5万亿美元左右。另一方面,缩表相对加息更为温和。按照堪萨斯联储的测算,第一年缩减规模将推升美国国债长短端利差上升7个基点,在前两年内相当于加息33个基点,反而降低了加息的必要性,因当前缩表方案相对于加息是更为温和的货币紧缩方式。

 

美债期货名义交易量相对现货产品交易量的比值

数据来源:芝商所

 

从美债产品交易方面来看,芝商所数据显示,随着期货市场流动性不断深化,投资者越来越多地使用期货进行对冲套利,美债期货的名义交易价值相对于利率现货产品的占比逐年上升,从2015年的75%上升到今年的88.5%。

 

芝商所是全球领先的利率衍生产品交易市场,可交易短期,中期及长期的利率期货和期权产品。包括以美国债券,30天联邦基金及利率掉期为标的物的期货及期权产品。

 

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