美国国债发票掉期差价交易策略

  • 21 Nov 2016
  • By Futures Daily

在特朗普意外当选后,全球利率债市场遭遇大规模抛盘,大量资金以接近历史高位的速度从固定收益产品中流出,流入股市。巴克莱全球复合债券指数两周累计跌4%,将创至少1990年以来最大两周跌幅。美银美林全球债券指数两周累计跌1.75%,将创至少1997年以来最大两周跌幅。

 

特朗普的施政纲领中提及大兴基建,规模可攀比于2009年中国的四万亿。这催生了美国经济复苏预期,并导致通胀预期大增。特朗普当选后不久,债市就进入了跌跌不休的渠道中。美国10年期国债收益率11月18日一度涨至2.34%,为去年12月来最高。而就在总统大选的前一日,美国10年期国债收益率还处于1.85%左右的水平。欧洲国债收益率也水涨船高,西班牙10年期国债收益率今日一度涨9个基点至1.69%,为6月底以来最高。葡萄牙10年期国债收益率今日一度涨7个基点至3.84%,为2月份以来最高。日本10年期国债收益率也升至0.035%上方,为9个月高位。

 

从美国未来的政策基调来看,特普朗政府将对企业减税以及增加基建投资可能会带动企业的生产和投资意愿回升。从这个角度而言,明年美国经济仍有望继续稳步复苏。因此,逻辑上而言,有利于风险资产而利空于债券是对的。

 

在利率债市场风起云涌之际,芝商所利率产品成交量也出现大幅攀升,其中场外衍生品如Invoice swap(发票掉期)的交易上升35%。当然,芝商所Invoice swap的交易大局攀升和芝商所近期EFRP监管条例的改变有很大的关系。

 

对于Invoice Swap Spread Trading(国债发票掉期利差交易),国内投资者可能相对比较陌生。Invoice Swap Spread是综合国债期货(Treasuryfutures)和远期开始利率掉期的交易工具,其一头包含国债期货头寸,另外一头包含远期开始利率掉期(forward-startinginterest rate swaps)。

 

远期开始利率掉期是一个这样的衍生品,其一方面在未来的某一个时间进入利息支付协定,不像简单的利率掉期,远期开始利率掉期一开始没有预先设定浮动利率。例如某个远期开始利率掉期是距离到期日还有5年的某个时刻t(交易日)进入远期开始进行计算掉期利率,目前离到期日还有7年,即从现在开始第三年开始一方面每年按该一定利率支付浮动利率,另一方支付固定利率。

 

国债发票掉期利差交易可以构建一个保证金组合,相对于单独的国债期货和远期开始利率掉期等相关的产品常规的保证金和资本要求,这个保证金组合可以节省大约77%的资金成本。目前国债发票掉期利差交易市场交易不断增加,变得非常活跃,每天大约有50亿美元名义交易金额成交。

 

鉴于目前利率债市场成交火爆,且在对冲国债收益率上升风险,以及利率债期现价差,国债期货和利率掉期价差方面的交易机会显著,我们可以通过交易国债发票掉期利差合约来替代通过国债期货和远期开始掉期构建的价差组合,实现节约交易成本的目的。

 

从利率走向来看,目前美国国债市场长端利率涨幅超过短端利率的涨幅。而从国债期货和远期利率掉期来看,二者价差由于国债期货价格发现作用而出现扩大的趋势,因此做多国债发票掉期利差是当前利率债传统交易之外的一个比较合适的另类投资组合。

 

回归EFRP(期货转相关头寸)监管条例上面,EFR(期货转风险)即头寸交换规则调整。按照芝商所提供的资料,变动内容主要是市场监管条例538号,主要包括允许部分发票掉期价差组合使用EFRP、方便第三方参与、根据CTAs和基于便利现货EFPs(期货转现货)的要求修改说明等。

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期货与掉期交易具有亏损的风险,因此并不适于所有投资者。期货和掉期均为杠杆投资,由于只需要具备某合约市值一定百分比的资金就可进行交易,所以损失可能会超出最初为某一期货和掉期头寸而存入的金额。因此,交易者只能使用其有能力承受损失风险但又不会影响其生活方式的资金来进行该等投资。由于无法保证这些资金在每笔交易中都能获利,所以该等资金中仅有一部分可投入某笔交易。

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