人民币短期企稳,长期贬值压力犹存

  • 22 Mar 2016
  • By Futures Daily

近期,随着美联储加息步伐再次推迟,人民币汇率贬值压力明显舒缓,甚至还出现大幅的升值。为何当前人民币汇率一改去年11月至今年1月大幅贬值的趋势而企稳回升呢?这主要是和几个方面因素有关,其中既有国际社会的压力,也有内部反风险需求所致。

 

从国际社会来看,在2015年底至今年1月份大幅贬值一度引发全球金融市场动荡,由此国际社会纷纷对中国在人民币汇率稳定上提出各种要求。而人民币汇率大幅贬值也导致国内股市等金融市场大幅下跌,稳定汇率成为2月中国央行的主要工作。

 

此前在上海G20会议召开之前,美国财长Jacob Lew表示,人民币估值过高还是过低并不总能得到一个简单的答案。他指出,中国必须允许人民币在市场中自由升贬。稍后,G20财长和央行行长会后,各国提出提振全球增长,避免竞争性贬值的共识,中国也承诺人民币不具备大幅贬值的基础,人民币贬值压力有所缓释。

 

不过,伴随人民币汇率稳定的是外储持续下降,稳定汇率的成本很高,且当前人民币汇率稳定并不代表贬值压力已经消除。数据显示,2月未,中国外储3.2023万亿美元;同比下降18%,环比降幅0.88%。

 

支持人民币汇率稳定的另外一个因素是美联储加息推迟。3月17日,美联储宣布维持利率不变并公布预示今年升息次数减半的点阵图,离岸人民币兑美元飙涨并一度触及6.4801,逼近不久前触及的3个月高点。

 

值得注意的是,尽管美联储维持利率不变符合市场预期,但美元指数随后出现如此大的跌幅,的确令市场吃惊不小。一个重要的原因是,市场判断美联储今年实际加息次数可能远远低于市场预期值,令原先押注美元加息升值的利差交易资本迅速撤离美元。

 

此前,多数金融机构已经不再相信美联储会在今年加息2次,甚至有不少机构预测美联储可能在今年不会加息。究其原因,是美联储在此次利率决议上多次提到“全球经济和金融市场发展存在风险”,这让市场普遍认为,美联储利率决策机制正出现重大转向——原先看重经济数据,如今将外部经济风险放在利率政策变化的首位。

 

此外,外汇市场有一个异常的情况就是,以往欧洲央行和日本央行扩大宽松都会使得欧元兑美元和日元兑美元贬值,但是在3月份央行议息会议之后,欧元兑美元不跌反涨。与此同时,日本央行扩大负利率之后,日元兑美元也出现明显的跳涨。

 

通过深入挖掘,笔者发现,导致这种异常情况的原因可能是套息交易平仓所致。自2011年欧债危机以来,欧元兑美元就持续贬值,且随着美联储在2014年结束量化宽松,美元实际利率企稳回升,欧元利率不断走低,借欧元购美元、美元资产的套息交易就备受投资机构青睐。而日元也是同样的道理,在美国实施QE到退出期间,日元兑其他货币均出现先跌后升的情况,借入日元交易再次出现有利可图的机会。原因在于日本人口老龄化及长期通货紧缩问题仍然得不到解决,在其他发达国家开始复苏时日本经济仍然低迷,加上金融危机带来的冲击仍未能消除,加剧了日本经济的衰退,因此近年日本的QE政策正是在此背景下施行的。

 

然而,在3月份美联储、欧洲央行和日本央行的会后申明来看,美联储不大可能忽视外部影响而独自加息,欧洲央行行长德拉吉表示没必要进一步降息,而日本央行尽管扩大负利率空间,但未来资产购买规模受限,因此从息差空间来看,继续借日元和欧元购入美元或美元资产收益有限,这叠加美联储加息依据的转变,这就导致大规模套息交易平仓,从而使得美元供应大增,欧元和日元阶段性供应紧张,这也缓解了人民币贬值的压力。

 

芝商所首席经济师Bluford Putnam表示,人民币的确存在贬值压力,内地的出口国若非停止增长,就是增长非常缓慢,5%的贬值对刺激出口仍是零效应。雪上加霜的是,资金外流并进一步对人民币加压。因此,对冲人民币潜在的贬值压力是必要的,芝商所离岸人民币对美元期货可供选择。

 

芝商所设有离岸人民币期货合约 (交易代码:CNH),通过电子平台CME Globex,提供接近24小时的全天候交易机遇。

与股指ETF的管理费相比,期货合约的买方向卖方隐性支付复制指数回报率的费用,并且是用自己的资金支付该费用。因此,期货合约的价格包含此类“拆借”资金的利息收费部分,即占用保证金带来的资金成本。根据特定的期货交易价格,可以从中推算出市场对此类“拆借”资金隐性收取的利息。在海外市场,虽然所有期货交易都隐含该融资成本,但根据期货转仓交易进行推算最为方便,这经常称为“转仓成本”。

 

值得注意的是,在境内和境外期货市场有一个区别就是,国内期货保证金存在银行的利息根据期货公司不同并不一定会返还给客户,而在境外市场,投资者通过购买期货合约,并将未使用的现金存为有息存款视为资金成本。投资者通过期货合约支付交易全额名义价值的隐性融资利息,并通过未使用的现金存款获得利息。

 

将该隐性利率与对应的同期美元Libor利率进行比较之后,可以得出与Libor利率之间的利差,然后判断期货转仓融资利率是“高”(隐性融资利率高于Libor利率,利差为正数)还是“低”(隐性融资利率低于Libor利率,利差为负数)。一般来讲,当期货转仓成本低于Libor利率时,期货显然对投资者更为有利,而如果转仓成本高于Libor利率,对特定持有期限场景中的资金充裕的投资者,股指ETF或更具成本效益。

 

事实上,由于环球股市的不确定性日益显著,越来越多的亚洲投资者开始使用期货产品进行对冲套利。芝商所旗下的E迷你标普500指数期货在亚洲交易时段的流动性在今年1月同比增长近一倍,在全球占比约13%。与此同时,标普500指数期货展期则继续跌价,在3月第二周更达到Libor利率-25个基点的历史低位,进一步确立期货在当前市场环境中是更具成本效益的可复制相应股指的金融产品。

 

芝商所提供涵盖美国标普500指数、英国富时100指数、富时中国50指数在内的多种全球主要股指期货产品,为投资者对冲环球股市风险提供有效的风控工具。

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