指数期货与指数ETF的成本比较

  • 17 Mar 2016
  • By Futures Daily

随着中国去年爆发股灾之后,股指期货一度被视为做空的元凶,因此股指期货在交易、持仓受限的情况下,另外一种指数产品——交易所买卖基金,又称ETF,便在理论上似乎可以替代股指期货起到对冲现货下跌风险的作用。那么对比股指期货和股指ETF成本,究竟哪种产品具有相对成本效应呢?

 

对比一下股指期货和股指ETF的成本来源。对于股指期货而言,其成本包括交易成本、持仓成本和交割成本,部分情况下展期的转仓成本。相对股指ETF而言,股指期货交易成本核算相对简单。股指ETF成本构成相对复杂些。

 

首先是交易成本。据芝商所《综揽全局:期货与交易所买卖基金的成本比较》资料显示,交易成本是在建立头寸和了结头寸时产生的费用。此类成本一体适用于所有交易,与投资期限无关。这一块包括佣金,在国内股指期货层面表现为手续费,股指ETF产品的佣金是指即经纪商为执行交易所收取的费用。另外一块包括市场影响(委托价格和实际成交价格的价差,即国内交易员所说的滑点)。根据经纪商的估算以及芝商所的分析,对于E迷你期货,1.00亿美元虚拟委托单的市场影响估计为1.25个基点,SPY ETF为2.0个基点,IVV和VOO为2.5个基点。

 

接下来是持仓成本。持有成本是在持有头寸期间产生的费用。这些费用一般随时间增长(例如交易所买卖基金的管理费每日计提),但也有些单独计收的经常性费用(例如季度期货转仓的执行费,国内一般讲展期带来的收益)。由于交易所买卖基金和期货的结构差别很大,故两种产品的持有成本来源也不同。

股指ETF的持有成本是基金为复制指数回报率(一般是通过认购和维持相关股票投资组合)的服务而收取的管理费,芝商所资料显示标普500指数基金管理费范围为每年5.0至9.45个基点。而可能产生持有成本的第二个来源是基金回报率与指数回报率之间的跟踪误差(因收取管理费而产生者除外)。但是在实际过程中,很少需要估算潜在误差的幅度或影响。

 

与股指ETF的管理费相比,期货合约的买方向卖方隐性支付复制指数回报率的费用,并且是用自己的资金支付该费用。因此,期货合约的价格包含此类“拆借”资金的利息收费部分,即占用保证金带来的资金成本。根据特定的期货交易价格,可以从中推算出市场对此类“拆借”资金隐性收取的利息。在海外市场,虽然所有期货交易都隐含该融资成本,但根据期货转仓交易进行推算最为方便,这经常称为“转仓成本”。

 

值得注意的是,在境内和境外期货市场有一个区别就是,国内期货保证金存在银行的利息根据期货公司不同并不一定会返还给客户,而在境外市场,投资者通过购买期货合约,并将未使用的现金存为有息存款视为资金成本。投资者通过期货合约支付交易全额名义价值的隐性融资利息,并通过未使用的现金存款获得利息。

 

将该隐性利率与对应的同期美元Libor利率进行比较之后,可以得出与Libor利率之间的利差,然后判断期货转仓融资利率是“高”(隐性融资利率高于Libor利率,利差为正数)还是“低”(隐性融资利率低于Libor利率,利差为负数)。一般来讲,当期货转仓成本低于Libor利率时,期货显然对投资者更为有利,而如果转仓成本高于Libor利率,对特定持有期限场景中的资金充裕的投资者,股指ETF或更具成本效益。

 

事实上,由于环球股市的不确定性日益显著,越来越多的亚洲投资者开始使用期货产品进行对冲套利。芝商所旗下的E迷你标普500指数期货在亚洲交易时段的流动性在今年1月同比增长近一倍,在全球占比约13%。与此同时,标普500指数期货展期则继续跌价,在3月第二周更达到Libor利率-25个基点的历史低位,进一步确立期货在当前市场环境中是更具成本效益的可复制相应股指的金融产品。

 

芝商所提供涵盖美国标普500指数、英国富时100指数、富时中国50指数在内的多种全球主要股指期货产品,为投资者对冲环球股市风险提供有效的风控工具。

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