股票:罗素2000指数与标普500指数之比较

自罗素2000指数从1979年开始跟踪小盘股的表现以来,该指数基本上与更加备受推崇的大盘股指数标普500的表现相一致,甚至略微超过(图1)。

尽管两个指数的整体表现相似,并且相关性一般较高(平均为0.8,一年滚动相关性在0.6-0.96之间),但有时仍差异显著。(图 2)。

图1:过去38年小盘股与大盘股的表现

图 2:小盘股自1979年以来的出色表现和欠佳表现

  1. 1979年-1983年:在由两位数的通货膨胀和利率导致的极端经济动荡时期以及1980年1月-6月和1981年8月至1982年12月的连续衰退时期,罗素2000指数跑赢标普500指数80%。当时,投资者认为,规模较小的公司能比大公司更灵活地应对这种环境。
  2. 1983年-1990年:在20世纪80年代的长期经济扩张时期,大盘股反弹,令小盘股望尘莫及。在经济确定性增加的这段时期内,标普500指数超出罗素2000指数91%,超过了其在1979年-1983年间因表现欠佳而落后的幅度。
  3. 1990年-1994年:在1990年-1991年的经济衰退及紧随其后的一段时期,小盘股指数再次跑赢标普500指数近50%。
  4. 1994年-1999年:在20世纪90年代扩张最为强劲的时期,大盘股指数标普500就像20世纪80年代的繁荣时期一样,再次超过了小盘股指数罗素2000。标普500指数在这五年期间跑赢罗素2000指数93%。
  5. 1999年-2014年:在一个新的动荡时代(科技股崩盘、9·11事件、阿富汗战争和伊拉克战争、次贷泡沫、经济崩溃和量化宽松政策),小盘股再次迅速跑赢大盘股,罗素2000指数以超出标普500指数114%大胜对手。

自2014年初以来,随着美国经济扩张的日益成熟,标普500指数再次开始跑赢罗素2000指数,幅度约10%。在此期间,两个指数之间的相关性已经回落至其0.8的长期平均水平(图3),而罗素2000指数正如其自本世纪开始以来的大部分时间情况一样,仍然比标普500指数更具有波动性。

图3:高度正相关和合理稳定的历史相关性

对于只做多头的投资经理而言,小盘股和大盘股之间高度相关的事实可能有点令人沮丧,因为它限制了分散风险的好处。而与之形成鲜明对照的是,对于采取多/空策略的投资经理而言,密切的相关性提供了从这两个指数相对表现的显著趋势中获利的可能性——但如果他们判断失误,同样需要承担很大的风险。

所有这一切都令人想到这样一个问题:标普500指数将延续其2014年以后的跑赢势头,还是罗素2000指数将再次超越它?如果股票投资者像20世纪80年代和20世纪90年代那样对经济扩张做出反应,则美国处于经济扩张的成熟阶段的事实 为大盘股的持续跑赢提供了理由。但对于这个判断让我们有点犹豫的是,小盘股在2003年-2007年的经济扩张期间领先于大盘股,这段时间与之前的经济扩张相比,无可否认是相对短暂的。

市盈率(这里分析其倒数,即盈利收益率)、市销率、市净率和股息率等估值指标并不能提供一致的答案。即便如此,盈利收益率(这些指标中的第一项)明显表明,大盘股并没有像在1999年和2000年前后那样相对小盘股定价过高,而小盘股自此开始了长达15年的跑赢大盘股的时期(图5)。

图 4:自2000年以来,小盘股的风险要高于大盘股(但2000年之前并非如此)

图 5:除20世纪90年代末外,标普500指数的盈利收益率通常高于罗素2000指数

可以肯定的是,随着我们进入可能是经济扩张的后期阶段,这两个指数之间的盈利收益率差非常大,并且有可能有利于标普500指数持续跑赢罗素2000指数。

市销率等其他指标所反映的情况恰恰相反:相对于小盘股,大盘股可能估值过高(图6)。市销率具有难以掩盖的优点:公司粉饰盈利数据要比粉饰收入数据容易得多。 不过,市销率的缺点在于:它并没有体现这些收入的利润率。根据这项指标,标普500指数估值与罗素2000指数估值之间的差距几乎与1999年一样大,而大盘股从那时开始了表现不佳的漫长时期。

图 6:与罗素2000指数相比,标普500指数的市销率正接近极端水平

市净率和股息率没有发出估值是否过高的强烈信号。虽然标普500指数的市净率高于罗素2000指数,但离2000年的极端水平仍有一段距离(图7)。不过,总账面价值的意义并不可靠,公司可以通过各种方式调整账面价值的记账法,这其中包括如何管理收购活动产生的商誉以及资产价值入账。

股息率是公司难以随意篡改的一个估值指标。有没有支付股息非常清楚。有些行业可能会支付比其他行业更高的股息,并且可以肯定的是,大盘股往往比小盘股支付得更多,但标普500指数的股息率和罗素2000指数的股息率之间的差距暂时还没有表现出令人担忧的一面(图8)。

图 7:这两个指数的市净率差距并不令人担忧

图 8:罗素2000指数与标普500指数的股息率差距并无异常

基本预判:

  • 尽管罗素2000指数和标普500指数通常表现出高度的相关性,但它们仍可能存在明显的相对表现出色或表现不佳的时期。
  • 在经济动荡期间(1979年-1983年、1990年-1994年和1999年-2014年),小盘股通常跑赢大盘股。
  • 在牛市的后期阶段和经济扩张的强劲阶段,大盘股往往跑赢小盘股。
  • 自2014年以来,标普500指数一直跑赢罗素2000指数。
  • 盈利收益率表明大盘股的这种出色表现可能会持续更长一段时间。
  • 而与之形成鲜明对照的是,市销率表明大盘股估值可能过高。

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作者介绍

Erik Norland为芝商所高级经济学家兼执行董事。他负责对全球金融市场进行经济分析——识别新兴趋势、评估经济因素并预测其对芝商所和公司商业策略,以及对芝商所各类市场的交易者的影响。他还担任芝商所全球经济、金融以及地缘政治状况等问题的发言人之一。

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