分析:进口大豆压榨套利及其如何影响CBOT大豆期价走势

随着中国经济发展和人民生活水平的提高,其国内食用油和蛋白消费需求逐年增长,在国内生产早以不能满足需求背景下,国内大豆进口量因此逐年攀升,如今进口大豆已经占据国内消费市场的85%。众所周知,目前国际大豆现货贸易主要以CBOT为基础的升贴水报价方式:FOB或者CNF升贴水+CBOT期货价格。就国内压榨企业而言,进口大豆经过压榨生产出豆油和豆粕,进口大豆与豆油、豆粕作为原料和产品之间的关系,三者之间价格存在相对固定的平衡性,其核心就是压榨利润。当压榨利润高时(即CBOT大豆价格较低,连豆油和连豆粕价格相对较高),压榨企业就有意愿去扩大生产,增加进口大豆采购量,提高豆粕、豆油产出,这可能推动CBOT大豆价格的相对上涨以及连豆粕、连豆油价格的相对走低。同时将吸引投资者在期货市场进行买入芝商所旗下的CBOT大豆期货(代码:ZSX7),同时在大商所抛出连豆油、连豆粕的套利操作,这样压榨利润也必将出现回归至合理数值范围;同理,当压榨利润降低甚至陷入亏损时(即CBOT大豆价格较高,连豆油和连豆粕价格相对较低),压榨企业通常会缩小生产规模,减少豆粕和豆油的市场供应量,同时也减少了对大豆的需求,这将在一段时期内可能抑制CBOT大豆价格,同时连豆粕、连豆油价格将因货源减少而相对上涨。这时对投资者来说,即存在买入连豆粕、连豆油同时卖出CBOT大豆的套利机会,俗称反向压榨套利。

与传统的在两种相互关联商品期货合约间进行跨商品套利所不同的是,进口大豆压榨套利是原料和成品间的套利。单位内的进口大豆所加工出来的豆油和豆粕之间的比例是不同的,所以在这三者之间进行套利交易的数量也是不对等的(进口大豆价格的敲定一般来自于CBOT大豆期货市场的点价),所以此时需按照单位内的进口大豆价格所加工出来一定比例的豆粕和豆油之间的关系进行跨商品套利也就不言而喻了。压榨企业的进口大豆盘面压榨利润的计算公式为:利润=18%豆油×连豆油对应合约价格+79%豆粕×连豆粕对应合约价格—进口大豆成本价—加工费130(企业的平均加工费用按130-180元/吨计算,本文加工费用采取130元/吨)。根据以上榨利公式,将CBOT大豆价格,大连所的豆油、豆粕期价代入公式我们计算出进口大豆压榨的盘面利润。那么究竟哪些因素会影响压榨利润呢?显然,CBOT大豆期价、大豆升贴水、运费都是同方向因素,上升时榨利将会减少,下降时榨利将增加;豆油和豆粕价格与榨利同方向变化,上涨时榨利将会增加,下跌时榨利则会减少;人民币兑美元汇率也是一个重要因素,若人民币贬值,榨利将减少,反之,如果人民币升值,则榨利将增加。从中看出大豆进口压榨涉及面甚广,包括国外大豆、国内豆粕豆油以及外汇等多个产品和金融市场,因而面临的市场风险也就诸多繁杂。所以不仅是国内大豆压榨企业会参与期货市场套期保值,同时投机商有时也择机在国内外期货市场进行纯套利交易,可以说在国内大豆现货贸易量不断增长的过程中,市场参与大豆压榨套利的意愿增强,同时大豆压榨套利策略也在逐步发展,其中大豆压榨内外套就是大家熟知的传统套利策略,即买入CBOT大豆期货(ZS),同时抛出连豆油、连豆粕的套利策略。


由于美国大豆收割工作进展顺利使得供应提高,季节性收获压力因而沉重,加上巴西大豆产区逐渐迎来有利降雨等多重利空导致美豆期价震荡回落,脱离此前利多十月供需报告后其创下的阶段性小高位,截止周一晚CBOT大豆11月合约收报于978.75美分/蒲式耳(如图1),较此前中旬高点1003.25美分下跌2.4%。

附图1:芝商所旗下(CBOT)美豆价格走势图

 

其间国内连豆粕价格跟随下跌,截止周二M1801合约收报于2792元/吨(如图2),较本月中旬高点下跌3%,但国内连豆油在菜油走强带动下跟随震荡走高,截止周二Y1801合约收报于6128元/吨(如图3),较本月中旬低点涨逾2.7%。

附图2:连豆粕走势图

 

附图3:连豆油走势图

 

在此背景下,10月中旬以后进口大豆盘面榨利回升,并暂时扭转此前榨利下滑态势,如下图4所示,截止周二美湾大豆盘面压榨毛利已提高至151元/吨,较10月中旬初100元/吨增加51元,美西大豆盘面压榨毛利已提高至250元/吨,较10月中旬初的190元/吨上涨了60元,巴西大豆盘面压榨毛利已提高至151元/吨,较10月中旬初上涨21元,阿根廷大豆盘面压榨毛利已提高至140元/吨,较10月中旬初增加了80元。正是在压榨利润回升刺激油厂增加大豆采购,未来数月进口大豆到港量庞大,据Cofeed调查数据显示,11月大豆到港最新预期在880万吨,12月份最新预期在930万吨,明年1月最新预期在800万吨,即11-1月合计高达2610万吨,这也高于10月中旬初预估值的2570万吨。

附图4:进口大豆盘面压榨毛利变化图


正是因压榨利润回升促使中国积极采购美豆,美国大豆出口整体表现较为强劲,美国农业部(USDA)称,美国私人出口商日前再次向中国出售23.8万吨大豆,同时USDA最新公布的数据也显示,截至10月26日当周,美国大豆出口检验量为2,505,988吨,稍高于市场预期的200-250万吨,这将对芝商所旗下CBOT大豆(ZS)市场构成的利好提振。事实上,有部分业内指出,目前CBOT大豆价格将继续受到出口需求强劲的支撑,不过南美干燥天气的担忧减弱,将对豆价造成不利,美豆也难有大涨,预计CBOT大豆11月合约近期波动不大,或仍位于950-1000美分区间震荡,操作策略上,可以在该区间内高抛低吸。

 

芝商所提供全球指标性的CBOT大豆期货 (合约代码: ZS)、豆粕期货 (合约代码: ZM) 、豆油期货 (合约代码: ZL)、玉米期货(合约代码: ZC) ,通过电子平台CME Globex平台,让您可在全球各地管理价格风险。

 

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