股指期权到期时的指数收盘基差交易(BTIC)

  • 4 May 2016
  • By CME Group

大多数指数期权交易者使用股指期权作为对冲工具。但是,对于现金结算的股指期权,价内期权的德尔塔值在到期时归零,导致交易者在公开市场解退期货对冲头寸。不过,期权结算价格可能偏离指数的“连续”价格路径,呈现明显的离散跳跃,因而可作为对冲工具。这种离散跳跃在到期时随机出现。

对于按指数官方收盘价结算的标准普尔500指数期权,指数价格的跳跃是由各成份股的收盘价买卖盘与其它连续买卖盘记录系统的买卖盘共同造成。跳跃幅度因情形而异。图1显示最近135个交易日的跳跃分布情况。虽然E迷你标准普尔500指数期货在东部时间下午4时连续交易,但官方指数收盘价是在几分钟后计算和公布,其跳跃幅度不确定,目前的幅度最高为1.3个指数点。现金收盘价与解退期货对冲头寸的连续市场无关。因此,最终结算价格的跳跃并非理想的盈亏来源,亦为风险管理带来挑战。

图1:2015年9月21日至2016年4月4日指数收盘价跳跃分布抽样

推出指数收盘基差交易(BTIC)

指数收盘基差交易(BTIC)是2015年底为E迷你标准普尔500指数期货推出的一种新买卖盘,允许全天按期货与现金指数价格之间的基差(例如-7.85个指数点)协商交易。指数的官方收盘价在收盘时获得。E迷你标准普尔500指数BTIC交易然后转换为标的E迷你标准普尔500指数期货的交易,其价格等于指数收盘价,并按交易中议定的基差进行调整。在本例中,如果指数收盘价为2066.26,则期货交易价格为2066.26 + (– 7.85) = 2058.41。

其直接影响是如果指数收盘价出现偏离连续路径的跳跃,则期货交易中将反映该跳跃。因此,透过BTIC交易解退期货对冲头寸可抵消期权结算价格的跳跃。

E迷你标准普尔500指数期货的BTIC市场按0.05个指数点的价格增幅进行交易。在大多数交易日,CME Globex电子交易系统的平均买卖价差为0.05或0.10个指数点,且市场流动性正常。相比之下,股指期货交易买卖断市场的价格增幅为0.25个指数点。图2显示BTIC市各小时的买卖价差。

图2:2016年3月7日至2016年4月4日E迷你标准普尔500指数期货BTIC市场电子买卖盘记录系统买卖价差和最优流动性抽样数据

交易时段(东部时间)

平均规模(最优流动性)

基差(基点)

上午9时至10时

143(大约1465万美元)

0.10

上午10时至11时

207(大约2122万美元)

0.05

上午11时至12时

354(大约3629万美元)

0.05

下午12时至1时

323(大约3311万美元)

0.05

下午1时至2时

383(大约3926万美元)

0.05

下午2时至3时

366(大约3752万美元)

0.10

下午3时至4时

223(大约2286万美元)

0.10

图3:芝商所E迷你指数期货BTIC交易量

每份E迷你标准普尔500指数期货合约均有50美元的指数倍数。如果期权有10,000美元的标准普尔500指数倍数(相当于100份挂牌SPX期权),该期权将转换为200份合约的E迷你标准普尔500指数期货BTIC交易。

BTIC市场的电子交易大约占近期交易量的55%,其余交易量是大宗交易。由于有各种各样的市场参与者希望按基于指数官方收盘价的价格进行交易,并且价格敏感度各不相同,故期权交易者或许可按理想价格执行对冲交易。

期货期权可作为备选方案

在管理现金指数期权的到期风险时,除了使用BTIC交易之外,另一种选择是不考虑指数的官方收盘价。E迷你标准普尔500指数期货期权交割标的E迷你标准普尔500指数期货,因此可完全对冲现金指数官方收盘价的跳跃风险。

若期权与期货同时到期,价内期权在行使和转让之后成为期货合约,其价值已经确定。如果已经存在期货的相抵头寸,则让两个头寸相抵即可。期货(及期权)的最终结算价格对盈亏没有影响。在3月、6月、9月和12月第三个周五到期的期权均是如此。

若期权先于期货到期,价内期权在行使和转让之后成为期货合约,因此德尔塔值不会在到期时归零。该期货头寸可与现有期货头寸以及随后的任何期货交易相抵。

欧式期权1的行使和转让只取决于标的期货于到期日当天东部时间下午4时之前30秒期间的平均交易价格。这种“固定价格”的计算基本上是实时完成,结果在30秒期间结束后立刻公布。由于此类期权不允许反向指令,因此多头和空头头寸的持有人也将立即知道所产生的期货头寸。由于期货市场在确定行使和转让期权之后在较短的时间内继续进行交易,因此如果市场参与者愿意,他们可用剩余的头寸进行交易。

E迷你指数期货期权的到期日很密集。此类期权在每个星期的最后一个营业日和每个月的最后一天到期,另外还有四个与标的期货同时到期的季度到期日。交易者可根据重要的经济事件进行交易,例如每月第三个周五发布的非农行业薪酬报告。

参考信息

1 截至撰文日期,芝商所正将所有序列期权转换为欧式期权。目前,只有2016年4月和5月第三个周五到期的标准普尔500指数期货期权和E迷你标准普尔500指数期货期权,以及2016年4月、5月和7月第三个周五到期的E迷你那斯达克100指数期权和E迷你道琼斯(5美元)指数期权允许期权持有人反向行使期权和放弃期权。所有其它“非季度”期权不允许反向指令。在2016年7月之后,所有股指期货的非季度期权在到期时均不允许反向指令。

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